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東哥解讀電商

2014年9月阿里巴巴上市，由方興東與劉偉合著的《阿里巴巴正傳》一書中，作者提到自己與馬云聊天時(shí)，馬云談及自己對(duì)于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手京東的看法，頗讓人驚訝。馬云斷定京東的模式存在巨大的問題，前景悲觀。

馬云說：“京東將來會(huì)成為悲劇，這個(gè)悲劇是我第一天就提醒大家的，不是我比他強(qiáng)，而是方向性的問題，這是沒辦法的……所以，我在公司一再告訴大家，千萬不要去碰京東。別到時(shí)候自己死了賴上我們。”

- 作者|  李成東

劉強(qiáng)東說過，京東想盈利很容易。一直在虧損的京東，當(dāng)然沒多少人信！

最新財(cái)報(bào)，京東第三季度凈利潤22億，不管你信不信，這是事實(shí)。剛過去的雙11億，天貓拿下了1682億，京東在雙十一大促期間拿下了1271億，根據(jù)星圖數(shù)據(jù)京東當(dāng)天拿下了543.75億，遠(yuǎn)超過自己的618大促的業(yè)績。京東在3C數(shù)碼家電和母嬰快消品當(dāng)仁不讓，阿里表現(xiàn)最強(qiáng)勢(shì)的依然還是服飾百貨，各有所長，應(yīng)該說在客場(chǎng)，和阿里打個(gè)棋逢對(duì)手！

11月13日，京東公布2017年第3季度財(cái)報(bào)。第三季度京東收入達(dá)到837億元人民幣，同比增長39.2%，高于指引中值0.9%，高于市場(chǎng)預(yù)期0.2%。具體業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)方面，京東2017年第三季度交易總額（GMV）為3025億元，同比增長32.3%。截至2017年9月30日，京東過去12個(gè)月的活躍用戶數(shù)為2.66億，同比增長34%。截至2017年9月30日，過去12個(gè)月的持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)經(jīng)營現(xiàn)金流為199億元人民幣，持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)自由現(xiàn)金流為146億元人民幣。

本季度，京東非美國通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下（Non-GAAP）持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)凈利達(dá)到了22億元人民幣，同比增幅359%，季度環(huán)比增長185.2%，好于市場(chǎng)預(yù)期166.7%，連續(xù)七個(gè)季度實(shí)現(xiàn)盈利。不僅如此，美國通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下（GAAP）持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)凈利潤也10億元人民幣，毛利率15.4%，凈利率1.2%，均創(chuàng)歷史新高。

關(guān)于Non-GAAP和GAAP的討論很重要，因?yàn)榫〇|以往虧損很多并不是來自業(yè)務(wù)，而是來自投資虧損。而隨著永輝，易車的股價(jià)大幅上漲，以及樂信的上市（京東持有11.9%的股份），京東未來的GAAP凈利潤表現(xiàn)會(huì)更好。但從我個(gè)人對(duì)業(yè)務(wù)的理解，最終重要的業(yè)務(wù)盈利表現(xiàn)衡量標(biāo)準(zhǔn)指標(biāo)是Non-GAAP！

?“京X計(jì)劃”效果顯現(xiàn)，成本控制得體，助長毛利率提升

平心而論，本季度39.2%的收入增幅并非格外亮眼，利潤率的提升主要來自于對(duì)成本和費(fèi)用的控制。第三季度，京東營業(yè)成本（Cost of revenues）708億人民幣，同比增長37.3%。成本增速慢于收入增速，導(dǎo)致毛利潤達(dá)到130億元，增幅50%。毛利率也實(shí)現(xiàn)了上市以來最高的15.4%。

京東毛利潤率的持續(xù)提升，我們認(rèn)為受益于兩個(gè)方面，一個(gè)是品類結(jié)構(gòu)調(diào)整，高毛利潤率的生鮮快消品做大；一個(gè)是受益于2.66億電商用戶的廣告收入。從長遠(yuǎn)來看，京東未來每年還會(huì)以1-2個(gè)百分點(diǎn)的速度提升毛利潤率。

來源：DonG根據(jù)京東歷年財(cái)報(bào)整理

除了自營產(chǎn)品的購買成本外，流量獲取成本（traffic acquisitioncosts）是Cost of revenues的重要組成部分。本季度，京東全力推動(dòng)“京X計(jì)劃”。8月10日推出“京度計(jì)劃”、8月25日的“京奇計(jì)劃”，以及9月27日登場(chǎng)的“京易計(jì)劃”，加上此前和騰訊以及今日頭條的合作，“京X計(jì)劃”實(shí)現(xiàn)了京東對(duì)中國網(wǎng)民的全面覆蓋。在保持用戶規(guī)模穩(wěn)定增長的同時(shí)，控制住了成本，最終實(shí)現(xiàn)毛利率的提升。

來源：DonG根據(jù)京東歷年財(cái)報(bào)整理

本季度，京東年活躍用戶數(shù)達(dá)到2.66億，同比增長34%。阿里巴巴最新的年度活躍用戶數(shù)為4.88億，增速11%。京東的用戶數(shù)約阿里的55%，但增速是其3倍以上。很多人在引用易觀國際的報(bào)告談到了天貓的市場(chǎng)份額上漲，但肯定不是阿里的市場(chǎng)份額上市，因?yàn)閺挠脩艟S度來說這種可能性幾乎不會(huì)發(fā)生。電商GMV的增長與用戶規(guī)模增長是強(qiáng)關(guān)聯(lián)，基本是同比例增長，無論是京東、唯品會(huì)、當(dāng)當(dāng)，還是阿里巴巴，無一例外。從整體GMV增速來看，京東是一定快于阿里巴巴（旗下淘寶、天貓和聚劃算等）。

傳統(tǒng)的電商流量日趨耗盡，京東和阿里正以各自不同的方式獲取新的用戶。

相較于5.14億的整體網(wǎng)購用戶規(guī)模（CNNIC第40次《中國互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)發(fā)展?fàn)顩r統(tǒng)計(jì)報(bào)告》），京東的用戶數(shù)仍有增長空間。因此，京東的核心問題不是沒有流量，而是沒有便宜的流量。他們對(duì)此的應(yīng)對(duì)策略是切入社交和擴(kuò)大線上覆蓋范圍。一方面，他們借助和騰訊的盟友關(guān)系，將自身的交易場(chǎng)景和騰訊的內(nèi)容、社交場(chǎng)景結(jié)合，拓展新客源；此外，通過“京X計(jì)劃”進(jìn)一步拓展對(duì)線上群體的覆蓋。

阿里由于用戶基數(shù)已經(jīng)接近飽和，不得不依靠全新的獲客方式，簡單說就是文娛+海外+線下（新零售）。但無論哪一個(gè)，阿里都處在摸索、布局階段，短期恐怕難以看到明顯效果。

?GMV口徑調(diào)整，京東接近三分之一個(gè)阿里

京東調(diào)整口徑后第三季度GMV為3025億，全年預(yù)計(jì)GMV為1.4萬億左右，相當(dāng)于三分之一個(gè)阿里電商業(yè)務(wù)規(guī)模。

京東主要調(diào)整口徑差異是，京東計(jì)算交易總額包含買家向賣家支付的郵費(fèi)，但是包括了京東B2C業(yè)務(wù)中未完成銷售和投遞且價(jià)值超過2000元人民幣的訂單（此前不包括）。但即使調(diào)整過的口徑，依然比阿里GMV更嚴(yán)苛。

根據(jù)阿里財(cái)報(bào)披露，GMV包括線上自營業(yè)務(wù)和第三方平臺(tái)所有產(chǎn)品和服務(wù)的訂單的交易總額，而不考慮該商品是否被銷售，投遞或者被退回，以及買家向賣家支付的郵費(fèi)，并排除標(biāo)價(jià)超過10萬元人民幣的產(chǎn)品和服務(wù)，以及買家單日累計(jì)購買超過1百萬人民幣的交易。現(xiàn)在則干脆將10萬元和100萬元的具體數(shù)字也去掉了。

很多人質(zhì)疑京東為什么調(diào)整口徑，其實(shí)GMV指標(biāo)對(duì)于一個(gè)自營為主的京東來說早就不重要了。Amazon基本就不公布GMV指標(biāo)，國內(nèi)的唯品會(huì)也不公布。大家看GMV，主要也是方便對(duì)比阿里巴巴的淘寶、天貓，說明兩家平臺(tái)在國內(nèi)電商市場(chǎng)的實(shí)際影響力差距。但問題在于京東和阿里的口徑并不一致，京東要嚴(yán)苛的多，比較吃虧。從長遠(yuǎn)來看，京東必然會(huì)弱化GMV指標(biāo)，不是說放緩了，而是沒有什么太大實(shí)質(zhì)意義。

?履約費(fèi)用進(jìn)入穩(wěn)定期，整體費(fèi)率優(yōu)化

本季度，京東履約費(fèi)用63.7億元，增長40.4%，費(fèi)用占比6.8%，較去年同期的7.5%下降明顯。今年以來，京東的履約費(fèi)率始終維持在6.8%，顯示該項(xiàng)支出進(jìn)入穩(wěn)定階段。市場(chǎng)營銷費(fèi)用33億，同比上漲54.9%，費(fèi)率3.5%。環(huán)比來看，由于二季度收到“618”促銷季的影響，營銷費(fèi)率達(dá)到4.4%，本季度有所回落。同比來看，該季度3.5%的營銷費(fèi)率與去年同期持平。

來源：DonG根據(jù)京東歷年財(cái)報(bào)整理

此外，本季度京東技術(shù)與內(nèi)容費(fèi)用17.6億元，同比增長42.8%，占收入比1.9%，與去年同期基本持平。管理費(fèi)用增長8.3%，達(dá)到10.5億元，費(fèi)率1.1%，較去年同期下降0.5個(gè)百分點(diǎn)。

綜合來看，京東各項(xiàng)費(fèi)用率之和由去年同期的14.7%下降至13.4%，表面來看只下降了1.3個(gè)百分點(diǎn)，但結(jié)合毛利率1.1個(gè)百分點(diǎn)的提升，這正是京東凈利率由-1.3%上升至1.2%，扭虧為盈的關(guān)鍵。

?未來展望：四季度營收必超預(yù)期 品類擴(kuò)張存風(fēng)險(xiǎn)

京東對(duì)四季度的業(yè)績展望為營收1070-1110億元，同比增長35%-39%，環(huán)比增長27.8%至31.3%，中值高于市場(chǎng)預(yù)期0.4%。考慮到雙十一京東累計(jì)下單金額就已經(jīng)達(dá)到1271億元，我們認(rèn)為第四季度的業(yè)績幾乎肯定會(huì)超過這個(gè)范圍。

來源：京東2017Q3財(cái)報(bào)

除了收入有望超預(yù)期外，京東的毛利率同樣有機(jī)會(huì)繼續(xù)提升。原因在于“京X計(jì)劃”仍在有條不絮的推進(jìn)中。10月20日，京東攜手搜狗推出“京搜計(jì)劃”；11月9日，他們又和愛奇藝推出“京愛計(jì)劃”。我們相信“京X計(jì)劃”將繼續(xù)降低京東的流量獲取成本，進(jìn)而提升公司毛利率。

不過，從盈利角度來看，由于雙11的促銷大戰(zhàn)，京東的費(fèi)率可能會(huì)上升，因此不排除重回虧損的可能性。而真正的威脅來自于阿里巴巴對(duì)商家政策的收緊。財(cái)報(bào)發(fā)布后，京東高層在分析師電話會(huì)議中表示公司正面臨不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)，100多個(gè)本地服裝品牌商退出京東，服裝品類GMV增長停止。從長遠(yuǎn)角度看，如何突破對(duì)手的品類封鎖，是京東需要面臨的大難題。

?講故事，Amazon才是電商祖師爺

京東的一直在虧損，市值卻非常高，588億美元。最后我要糾正一下某電商高管一個(gè)常識(shí)性錯(cuò)誤，支撐京東市值的，肯定不是靠阿里巴巴的故事。

京東的故事從一開始就是延續(xù)Amazon的，Amazon一直都不盈利，或者長時(shí)間微利狀態(tài)，但市值高達(dá)5424.3億美元，亞馬遜當(dāng)下的市值，92%來自于2020年以后的預(yù)期利潤。

京東模式和阿里模式在本質(zhì)上就不同，怎么可能是靠阿里的故事。而另外一個(gè)事實(shí)是，阿里估值故事的很大一部分來自阿里云，同樣也來自Amazon AWS業(yè)務(wù)！

來源：品途商業(yè)評(píng)論