高分紅的三七互娛：等待下一個爆款游戲和證監處罰觀點
4月18日，三七互娛（002555）發布2024年年報，交出一份營收174.4億元、歸母凈利潤26.7億元的答卷，同比增幅分別為5.4%和0.54%，扭轉了2023年歸母凈利潤下滑的趨勢。
4月18日，三七互娛（002555）發布2024年年報，交出一份營收174.4億元、歸母凈利潤26.7億元的答卷，同比增幅分別為5.4%和0.54%，扭轉了2023年歸母凈利潤下滑的趨勢。
圖片來源：三七互娛公告，下同
但三七互娛這份看似和諧的成績單背后，卻仍有一些“不和諧音”。無論是2023年6月至今懸而未決的高管立案調查，還是2024年爆款游戲斷檔，都讓這家游戲巨頭始終頂著把“達摩克利斯之劍”。
業績增長，研發下降
2024年，三七互娛通過“精品化+多元化+全球化”戰略，在理解多層次用戶群需求的基礎上，持續拓展用戶圈層，挖掘新的市場增量、培育新的業績增長點，移動游戲實現收入168.82億元，占總營收比96.80%，同比增加6.19%。
其中《Puzzles & Survival》《斗羅大陸：魂師對決》等長線運營產品貢獻穩定流水。報告期內，公司全球發行的移動游戲最高月度流水超過23億元。
分地區看，海外收入同比微降1.47%至57.22億元，核心出海產品《Puzzles & Survival》累計流水破百億，在2024年的Sensor Tower中國出海手游收入排行榜上居第8名，其續作《Puzzles & Chaos》亦表現出色，多次躋身全球各地區SLG（策略游戲）暢銷榜前20名。
國內業務收入雖同比增長9.1%至117.2億元，儲備游戲超20款，但2024年新游未再現《Puzzles & Survival》量級的爆款，僅依賴IP聯動亮點進行回流形式與活動的持續微創新，拉長產品生命周期。如國風養成游戲《尋道大千》通過IP合作維持熱度，國風模擬經營手游《叫我大掌柜》IP聯動激活新增，使產品不斷在社媒中破圈。
除IP聯動之外，三七互娛也在進行新游孵化和儲備IP游戲改編，公司已儲備《斗破蒼穹》《詭秘之主》等多個IP的游戲改編版權。2025年初推出的《時光大爆炸》《英雄沒有閃》兩款小游戲表現亮眼，前者躋身微信小游戲暢銷榜第4名，后者上線后迅速沖進iOS暢銷榜前五并登頂微信小游戲暢銷榜。
從毛利率看，三七互娛也維持在行業較高水平。其移動游戲整體業務2024年毛利率79.96%，比2023年增長0.22個百分點，境外毛利率比2023年增長2.13個百分點至74.54%。
與業績增長相對應的是銷售費用的高漲，三七互娛銷售費用同比增6.84%至97.12億元，占據總營收的一半以上，且增速高于營收。買量投入產出比持續走低，2024年銷售費用6個多億的增量僅帶動凈利潤增長0.54%。從游戲行業來看，流量投放的增長只要能帶來營收和利潤的實質增長就是可取的。
真正需要關注的是三七互娛研發投入的持續下降。2024年，公司研發費用同比下降9.42%至6.46億元，占營收比僅3.7%，較2021年峰值12.5億元縮水48%，相當于腰斬。公司方面給出的理由是第四期員工持股計劃的業績考核未達標，因此對已確認的股份支付費用全額沖回所致。
三七互娛的研發能力毋庸置疑，公司的游戲產品從早年的傳奇、奇跡到如今MMORPG（在線多人角色扮演）、SLG、卡牌、模擬經營等多品類齊頭并進，爆款游戲與長青游戲的營收能力有目共睹。
但因未能再出爆款游戲，導致三七互娛的第四期員工持股計劃績效考核周期已過，仍未能達成解鎖條件，而這已經是連續三期業績未達標而無法解鎖股票激勵計劃。
種種跡象表明，目前三七互娛運營的游戲缺乏新的增長點，在儲備的20多款新游仍未上線做出成績之時，其研發投入或許只能用在關鍵的刀刃上。而其高分紅與多期業績未達標更佐證了這一點。
“懸頂之劍”下的高分紅
對三七互娛來說，證監會2023年6月的立案調查仍是最大的不確定因素，調查涉及公司創始人兼實際控制人李衛偉、副董事長曾開天等信披違規。盡管公司稱"經營未受影響"，但截至2025年3月，已有法律團隊針對2023年6月三七互娛的信披違規發起證券虛假陳述索賠，潛在賠償金額或達數億元。而就在3月21日，三七互娛剛宣布董事會換屆選舉延期。
三七互娛的資產負債表也顯示出一絲端倪，截至2024年末，公司短期借款同比增加71%至26.5億元，長期借款清零，公司賬面貨幣資金50.59億元，同比下降18%，現金及現金等價物凈增加額-11.99億元，較上年的-5.75億元進一步流出，同比減少108.69%，三七互娛的流動性管理壓力有所增加。在高管立案調查案結果出來之前，投資者與銀行對三七互娛的未來仍存在一絲不確定性。
2024年年末，公司無形資產同比增長81.6%至18.89億元，主要系上個報告期內購買的地塊本年取得不動產權證書，與其他非流動資產中上個報告期內9.27億元新購地塊于本年取得不動產權證書一樣，均對公司現金流貢獻不大。
目前，三七互娛現金及現金等價物余額15.46億元，賬上可分配利潤總額35.22億元。2024年總共派息22億元，占凈利潤超八成。2024年，三七互娛第一季度、半年度、第三季度和全年共計每10股派送現金股利10元（含稅），并預計在2025年延續季度分紅策略。
若按年末三七互娛的股東持股情況計算，實控人李衛偉持3.23億股，持股比例14.57%，預計2024年總共可分紅3.23億元；副董事長曾開天持2.46億股，持股比例11.11%，預計可分紅2.46億元；副董事長胡宇航持2.02億股，持股比例9.09%，預計可分2.02億元。三位高管合計就已經分走了7.71億元，占2024總分紅的35%。
而根據Choice數據，實控人李衛偉2024年薪1380萬元，較上年漲薪527萬元。《財中社》發現，三七互娛當年漲薪超過百萬的公司高管多達五位，除了實控人李衛偉，薪酬第一人、副董事長胡宇航薪酬上漲510萬元至1489萬元，副董事長曾開天薪酬上漲551萬元至1447萬元，董事兼副總經理楊軍薪酬上漲409萬元至1304萬元，副總經理朱懷敏薪酬上漲102萬元至418萬元。管理層如此幅度的漲薪與三七互娛2024年歸母凈利潤僅小幅上漲0.54%形成強烈反差。
在目前游戲業務缺乏更新的增長點之時，三七互娛似乎更傾向于將可分配利潤與資產分配給高管與股東。
下一個爆款在何方
三七互娛從來不畏懼短期的磨難。
A股游戲公司上市一直很難，尤其是單純只有純游戲業務的公司。于是2014年，三七互娛創始人李衛偉決定借殼上市，當時的順榮股份以自有資金及定增的方式，用19.2億元收購了上海三七60%的股權，并改名順榮三七。2015年5月，順榮三七繼續定增28億元收購上海三七剩下40%股權。
至2016年1月，順榮三七正式更名為三七互娛，李衛偉完成了游戲公司的上市夢。2018年11月，三七互娛折價賣出全資子公司蕪湖順榮100%的股權，與最初的順榮股份完成了業務切割，徹底轉型為純游戲公司。在長達5年的借殼上市之路中，三七互娛以業績說明了所有。
2015年，順榮三七營收同比暴增678.43%至46.57億元；2016-2018年，三七互娛營收分別同比增長12.69%、17.93%、23.33%；在完成與順榮切割后的第二年營收同比增長73.3%至132.27億元。公司歸母凈利潤在2015-2017年分別同比增長1224%、111%、51%，經歷2018年業務分割后2019年歸母凈利潤又同比增長110%，達到21.15億元。
三七互娛的上市之路或能為其業務指明奮斗的方向，但其游戲布局中的焦慮仍然存在，2024年新游《時光雜貨店》iOS暢銷榜峰值遠不及2019年《斗羅大陸》的Top10表現。2025年第一季度上線的《英雄沒有閃》雖沖至iOS暢銷榜前5，但開箱子玩法同質化嚴重，長期用戶留存率不足。同時，公司年報重點提及的AI戰略成效存疑。自研大模型"小七"雖實現80%的2D美術資產AI生成，但核心玩法創新仍依賴人工設計。三七互娛的AI應用早早布局，但仍停留在降本層面。
而如今地緣政治風險更如影隨形，隨著美國政府對等關稅政策落地，中國游戲產業或在此后受到沖擊。
當游戲行業進入"內容為王"的新周期，這家曾靠買量逐漸崛起的巨頭在2024年末落地全球總部后，還在等待下一個爆款的出現。
而資本市場的表現也在期盼三七互娛的“下一個爆款”，年報發布的4月18日至4月23日，三七互娛累計漲9.62%，最新報16.17元，總市值358億元。
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