中國特色估值體系下，國產奶粉有望回歸3.0的性價比時代？觀點
2022-12-07 23:17
即高價=高端=安全的奶粉市場消費邏輯，一是國內奶粉消費者們在后三聚氰胺時代，中國消費者在涉及孩子奶粉問題方面。
文：向善財經 作者：劉能
稍微熟悉點奶粉行情的股民朋友們都知道，截止到現在，今年奶粉賽道的幾匹白馬股無論是營收業績還是股價市值，都沒能完全跑起來。
其中很重要的一點原因就在于“新生兒出生率的連續下滑”。
而當奶粉賽道增長天花板不斷下降，在當前重產業趨勢和即期盈利水平的估值邏輯下，資本市場也確實很難能給澳優、貝因美們一個好“臉色”。
但國產奶粉玩家們難道真的只能被動等待國家二孩三胎等一系列生育政策的人口紅利到來，從而實現資本市場的“躺贏”？
答案，似乎是否定的。
3.0時代，從打破中國奶粉“最貴”開始？
事實上，此前曾有不少粉絲在和向善財經留言互動時表示，“大家現在并不是因為品質安全顧慮不敢買國產奶粉，而是國產奶粉太貴，買不起了……”
這不禁令人疑惑，從曾經的愛答不理到現在的高攀不起，國產奶粉到底如何走到這一步的？
目前來看，奶粉賽道大致可以為兩個階段：
一是2008年之前的1 .0野蠻生長時代。
據了解，雖然此前我國的乳業資源和奶粉產業起步較晚，但市場增長卻極為迅速，特別是在2002年到2008年，奶粉行業零售額復合增速達到了29%。
在這一市場快速增長的紅利期，企業之間比拼的是“看誰跑的快”的抓機會能力。所以為了不在競爭中掉隊，以三鹿為代表的一大批奶粉企業頗有默契地共同忽略了對上游奶源渠道的自主建設，選擇了“自己不養牛，只從農戶手上收奶”的收購原則。
但也正是對奶源建設的這一疏忽，直接引爆了后來的三聚氰胺奶污染事件。三鹿集團灰飛煙滅，而飛鶴、貝因美等一小批掌握了自建奶源的國產奶粉品牌雖然逃過一劫，但更多的品牌乳企還是被國人憤而拋棄。
在此時，美贊臣、惠氏和雅培等一大批外資奶粉品牌，靠著高標準的品質安全占據了絕大多數國內消費者的奶粉心智……
二是2008年到現在的2.0信任修復和價格畸形時代。
有數據顯示，2007年外資奶粉在國內市場的份額僅為35%左右，到了2012年已飆升至70%，市場前四名更是被多美滋、美贊臣、惠氏、雅培等外資奶粉品牌長期包攬，國產品牌幾乎只能困縮在三四線下沉市場積蓄力量，等待黎明的到來。
終于，隨著2016年嬰配奶粉注冊制的出臺和落地實施，一方面倒逼出清了近85%的實力不足的中小品牌乳企，為飛鶴、君樂寶等實力玩家們在下沉市場騰出了足夠的品牌成長空間；另一方面標準底線的提高從根本上提升了國產奶粉的整體品質水準，極大地增強了國產奶粉品牌對于雅培、美贊臣等外資品牌的產品競爭力，國產奶粉開始重新崛起。
但新的問題也隨之而來，在消費者對國產奶粉普遍不信任的大環境下，品牌該如何將產品競爭力傳遞表現給消費市場？
傳統的營銷宣傳自然是不必多說，但國產品牌乳企們思來想去后發現，更符合國內消費者認知也是產品硬實力最直觀表現的其實是價格！即高價=高端=安全的奶粉市場消費邏輯。
如飛鶴董事長冷友斌此前曾接受采訪時表示“飛鶴奶粉折成公斤價，全世界最貴，也有200元以下的產品，但是消費者不買。”
無獨有偶，君樂寶乳業副總裁劉淼森也有過類似的觀點。
之所以會出現這種情況，有兩方面原因：
一是國內奶粉消費者們在后三聚氰胺時代，因信任丟失而廣泛存在著一分價錢一分貨的“奢侈品”心理。眾所周知，在三聚氰胺事件之后，中國消費者在涉及孩子奶粉問題方面，追求的幾乎是百分百安全。即便部分消費者或許也明白超高端高價奶粉可能是智商稅，但是與孩子奶粉的安全代價相比，沒有人愿意去賭這個風險概率。
正如某高贊網友評論所言“孩子的事無小事，人不識貨錢識貨，都想盡力給孩子最好的，孩子入口的東西還是貴一點比較放心……”
二是國產品牌奶粉的提價從順水推舟到為了尋找業績新增量而主動加碼高端化。
從上述分析來看，國產奶粉品牌一開始的提價更多是被動修復市場信任時的投其所好，品牌乳企和消費者屬于一個愿打一個愿挨。但是自從2017年之后，我國新生兒出生率進入了連續下滑階段，整個嬰配奶粉市場大盤開始萎縮，于存量市場尋找新增量成了行業所面臨的共同困境。
在這種情況下，縱向推進高端化，主動從量增轉價增成了多數國產品牌乳企們不得不走的破局路線。畢竟在奶粉品類中，高端和質優未必能劃上等號，但高價卻意味著更高的利潤水平。
最直接的例子是曾以130元一罐奶粉出名，被行業譽為“價格屠夫”的君樂寶，在今年宣布沖擊IPO之后，也一改往日的低價微利策略，推出了首款純羊奶粉臻唯愛，每罐800g定價為489元，妥妥的高價人設。
雖然從客觀上來看，對于中國奶粉最貴的現狀，我們確實不能全怪國產品牌乳企們。因為奶粉賽道屬于充分競爭的市場經濟，奶粉行業能賣貴，消費者愿意買，說明其是符合市場調節的。而且飛鶴、君樂寶們的高端化逐利策略，也屬于天經地義的商業行為，這一點毋庸置疑。
但問題是在國內新生兒出生率不斷下滑的大背景下，有越來越多愿意支持國產的消費者卻因奶粉太貴而放棄國產品牌，這是否意味著現在國產奶粉的高端高價策略可能陷入了另一種意義上的竭澤而漁？
要知道，奶粉品類并不是真的具備不斷提價的奢侈品屬性，而且相比其他消費品而言，嬰配奶粉屬于剛性消費，有著維護國家安全穩定和人口長遠發展的重要社會功能，尤其是在當前疫情反復的大環境下，宏觀調控的大手幾乎不可能讓奶粉價格無止境地漲下去。
所以在這種情況下，2.0時代的高價增長玩法可能已不再適合當下的消費市場變化，打破中國奶粉最貴的桎梏，回歸性價比的3.0時代或將成為新的大勢所趨……
中國特色估值體系下，嬰配奶粉賽道主動求變還是被動“體面”？
對于“3.0時代回歸性價比”的論斷，相信會有人嗤之以鼻。確實，從天眼查APP數據來看，在當前的嬰配奶粉賽道，一旦抽去高端化，包括飛鶴、澳優、雅士利和貝因美在內的一系列國產奶粉上市公司都可能會出現營收、凈利的大幅縮水，甚至整個母嬰板塊和資本市場也或許會因此出現劇烈震蕩，畢竟這等于是徹底“掀桌子”了。
但“回歸性價比”真的不可能嗎？一方面在去年我國與新西蘭正式簽署了《<自由貿易協定>的議定書》升級版，除了約定維持現有乳制品條款外，同時雙方大部分產品的保障性關稅（原料奶粉/鮮奶/黃油/奶酪保障性關稅稅率分別為 10%/15%/10%/12%（奶酪個別稅號關稅恢復至 15%）將在一年內取消。
至于更為重要的奶粉關稅將在三年內取消，即截至 2024年 1月 1日，新西蘭出口至中國的奶粉關稅將降為零。這就意味著在不遠的未來，國產奶粉或將迎來零關稅的新西蘭奶粉大國的價格戰沖擊。
而雖然國產奶粉在近年來的確實現了品質和品牌的市場崛起，但卻并不是壓倒性優勢，所以當國產和外資奶粉的品質和安全信任處在同一水平線時，雙方決勝的關鍵將再次回到價格層面。
另一方面前不久，中國證監會主席易會滿在出席2022年金融街論壇年會演講時曾提出“要探索建立具有中國特色的估值體系，促進市場資源配置功能更好發揮”的主題。
演講中提到，西方的估值體系重點以私人股東占主導，更加重視經營效率等指標，包括利潤增長、ROE、向私人股東創造回報等，但是簡單將其中國化可能是片面的，不足以反應企業所承擔的社會責任……
中國特色的估值體系應更多考量未來一段時間社會發展所需要的產業結構、主導因素、文化價值觀念及生產資料來源與生產方式，二級市場證券研究需要正確發揮指引A股估值定價的作用……
從易會滿的演講不難看出，未來我國上市公司的估值邏輯將從關注單一維度下的產業趨勢與盈利特征，走向對國內上市企業的全方面、多元化綜合考量，并給予社會效益與社會價值更高定價權重。
放到奶粉語境中，這其實既是一個危險的信號又是一個難得的機遇。
一方面對于前者，雖然雅士利等頭部國產奶粉企業在近年來也有捐款捐物、發展ESG，但如果按演講中所說的上市公司社會效益來看，這些只能算是小打小鬧的“小恩小惠”，其并不強調公關式的社會價值，更加關注的是企業在社會發展產業結構中的價值考量，比如奶粉賽道所能影響到的人口問題。
而很明顯，當前國產奶粉品牌們的高定價玩法其實是不利于刺激我國新生兒出生率的增長，甚至是走到了社會效益的對立面，這在新的估值體系邏輯中無疑是危險的。
因為從社會價值層面來看，嬰配奶粉與教育行業頗為相似，而教培行業在雙減政策之前也是屬于純市場化賽道，同樣走的是高營銷、高定價的路線。但隨著出生人口的減少，加之教育培訓的壓力甚至影響到了新生人口的出生率，最終使得宏觀調控的大手化為了政策監管的鐵拳，在打擊和引導下，教培行業的賽道屬性發生了明顯的變化，從單純的商業公司，逐漸偏向于社會型企業屬性。
除此之外，在當前日益嚴峻的人口增長形勢下，去年港股消費投資圈流傳出的那句“奶粉會不會集采？”的提問同樣不得不令人深思。而今易會滿的“中國特色估值體系”更是直接為各大奶粉企業們點明了未來的發展思路。所以雅士利、澳優等國產品牌到底是主動求變進入3.0時代，還是像教培行業一樣“被動體面”，這或許并不是一個值得思考的問題。
另一方面對于后者，好的一面是在新的估值定價體系下，即便現在品牌乳企們提前轉入了3.0性價比時代，但考慮到社會效益和社會價值權重，資本市場或許也不會因為國產奶粉上市企業營收、凈利的暫時縮水而劇烈震蕩。
因為回歸性價比的目的在于影響刺激新生兒出生率的增長，而由此增加的人口紅利最先受益的正是奶粉企業。并且從實際情況來看，性價比路線并不完全等于走低端，其實質是擠出多余的成本利差，使奶粉品質與價格在市場和消費端雙雙脫鉤，真正做到一分價錢一分貨。
當然不可否認的是，回歸性價比，對于現在的國產奶粉品牌們來說無異于急流勇退，但如果從更長遠的視角來看，與其未來臨時抱佛腳，倒不如現在就未雨綢繆，提前迎接奶粉3.0時代的到來。
畢竟，時代的“瘋子”往往都能吃到第一只螃蟹……
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