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每當(dāng)游戲領(lǐng)域出現(xiàn)顛覆性的技術(shù)革新，我們總是第一個想到的是騰訊，畢竟從財務(wù)數(shù)據(jù)上來看，騰訊已經(jīng)是登頂全球的游戲廠商。2022年收入按人民幣計超過索尼。

上半年火爆全球的AIGC，并未給騰訊帶來很好的估值拉升，對于做多資金來說，南非人的減持一直是懸在上方的達(dá)摩斯利劍。

騰訊的價值是否被低估的答案應(yīng)該是肯定的，但騰訊的估值什么時候會迎來拉升，這不僅要看企業(yè)自身的基本面，也要看宏觀政策以及美債利率等多方面因素。

從產(chǎn)品的角度來看，騰訊的核心產(chǎn)品《王者榮耀》及《和平精英》也是常年霸榜安卓和Ios榜單前五的熱門爆款。但最近幾年新老產(chǎn)品青黃不接以及大環(huán)境疲軟，這也直接導(dǎo)致了騰訊國內(nèi)游戲收入的滯漲。

2023年Q2財報顯示，騰訊游戲收入445億元，同比增長4.7%，其中國內(nèi)游戲收入318億，跟去年同期持平，國內(nèi)游戲游戲收入的滯漲，也是導(dǎo)致財報發(fā)布后股價大幅低開的主要原因。

游戲業(yè)務(wù)的滯漲

Q1財報數(shù)據(jù)中，騰訊沒有再公布幾大核心產(chǎn)品的細(xì)節(jié)數(shù)據(jù)，比如往年會公布王者及吃雞的收入是否增長，以及用戶使用時長等數(shù)據(jù)，但本季度應(yīng)該是各項(xiàng)數(shù)據(jù)表現(xiàn)一般，所以沒再公布。

王者和吃雞也是推動騰訊近八年以來游戲收入增長的核心產(chǎn)品，2015年《王者榮耀》上線，騰訊次年增值服務(wù)收入增長34%至1078億；2019年《和平精英》上線，騰訊次年增值服務(wù)收入增長32%至2642億。

數(shù)據(jù)來源：ifind

這兩款現(xiàn)象級產(chǎn)品的創(chuàng)新來源，也是基于對端游大作《英雄聯(lián)盟》和《絕地求生》的改版。

過去五年，整個游戲領(lǐng)域的增長基本都是基于端轉(zhuǎn)手，說白了吃的還是移動互聯(lián)網(wǎng)的紅利，老IP洗了一遍又一遍，玩家難免會審美疲勞。而騰訊的優(yōu)勢在于較早的以投資人的角色并購了大量的工作室以及優(yōu)秀作品，所以在端轉(zhuǎn)手的儲備上具備了一定的內(nèi)容優(yōu)勢。

比如王者榮耀本質(zhì)上跟英雄聯(lián)盟的打法大同小異，而英雄聯(lián)盟再次端轉(zhuǎn)手又能把老玩家再洗一遍。你可以說和平精英的玩法是完美復(fù)刻絕地求生端游，但最早復(fù)刻的是網(wǎng)易，而最最終成功的卻是騰訊。

下半年國內(nèi)市場的重點(diǎn)要看《無畏契約》，這原本是拳頭針對海外市場開發(fā)的一款射擊游戲《VALORANT》。有點(diǎn)守望+CS的感覺？槍神紀(jì)？這都不重要，重要的是國服已經(jīng)于7月上線，在LOL和吃雞審美疲勞的情況下，無畏國服必須得站住來挑大梁。

海外版《VALORANT》在公測之后，就一直是直播平臺Twitch熱度榜的常客，這款游戲在Twitch的累計觀看時長高達(dá)11億小時，也是該平臺最受歡迎的FPS游戲。

在運(yùn)營和渠道上，騰訊本身就比較強(qiáng)勢，特別是在國內(nèi)市場，手里握著超13億的用戶，又控股兩大直播平臺，通常就是直播+電競比賽+宣發(fā)這一套玩法下來，基本一款游戲也就差不多能爆了。

游戲這個行業(yè)大多產(chǎn)品的生命周期都比較短，短到可能一款爆款游戲的火爆周期就只有幾個月，而王者這款游戲可以一火就是九年，吃雞也能火到5年之久，本質(zhì)原因是騰訊游戲都深度綁定了社交關(guān)系網(wǎng)。

所以對于騰訊來說，只要13億的月活社交用戶還在使用微信，那么騰訊的游戲生態(tài)就不會出問題。

整體來看，在出海業(yè)務(wù)穩(wěn)健的情況下，國內(nèi)游戲市場雖然滯漲，但騰訊的基本盤還是穩(wěn)健的，等的只是一個契機(jī)。

短視頻的新增長

短視頻平臺的重要性已經(jīng)在財報中有所體現(xiàn)，二季度騰訊廣告業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了34%的增長，至250億元，其中視頻號的貢獻(xiàn)超過了30億，另外直播帶貨相關(guān)的收入是計入到金融科技業(yè)務(wù)板塊，相關(guān)的收入未公布細(xì)節(jié)，但未來的增長預(yù)期也是比較樂觀的。

根據(jù)騰訊的口徑，視頻號的需求比較強(qiáng)勁，可見商家還是更愿意在短視頻平臺付費(fèi)。

就當(dāng)前的消費(fèi)大環(huán)境而言，企業(yè)的降本增效，大多都體現(xiàn)減少品牌宣發(fā)投放，加大效果廣告力度。對于商家而言，宣傳-引流-成交這是最直接的收益體現(xiàn)，所以短視頻平臺的廣告變現(xiàn)模式要優(yōu)于朋友圈廣告以及其他新聞網(wǎng)頁廣告等。在之前的幾個季度，我們明顯能感受到騰訊廣告業(yè)務(wù)的疲軟，這不僅是經(jīng)濟(jì)環(huán)境的因素，同時也是商業(yè)模式上的問題。

直播帶貨毫無疑問會是未來的重點(diǎn)方向，這幾年抖音和快手也是肉眼可見的高速增長。從GMV情況來看，抖音電商2022年是1.4萬億，同比增加0.6萬億，快手的GMV也高達(dá)0.9萬億，而阿里和京東GMV整體是在收縮的，所以對于視頻號而言，新的增長曲線是比較確定的。

不過視頻號目前沒有公布太細(xì)節(jié)的數(shù)據(jù)，咱們可以以快手來測算，9000億的GMV，千億的營收，2800億的市值。視頻號就算對標(biāo)快手，那也是足足增加近3000億的市值。

估值不貴但不漲

金融科技業(yè)務(wù)的收入是486.35億，同比增長15%，主要得益于線上商業(yè)支付活動的增加，這塊業(yè)務(wù)跟實(shí)體的關(guān)聯(lián)度比較高，也比較敏感，其實(shí)很難說能給多少估值。

對于騰訊來說，游戲業(yè)務(wù)暫時是能穩(wěn)得住的，廣告和金融科技業(yè)務(wù)會隨著經(jīng)濟(jì)的回暖穩(wěn)健增長，而當(dāng)前騰訊的估值其實(shí)只有14倍，這個估值不貴。

考慮到騰訊在港股上市，港股市場的流動性本身較差，這個市場又是由外資來定價，所以沒有特別高的確定性，估值應(yīng)該很難抬升。特別是當(dāng)前美債利率暴漲，躺平美債的年息超過5%，這種無風(fēng)險收益也的確給了其他新興市場更大的壓力。

所以這就是為啥估值已經(jīng)不貴，但是外資依然不關(guān)注。