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阿根廷央行8月30日將基準(zhǔn)利率由45%一次性上調(diào)到60%，但這仍然無(wú)法阻止比索匯率的斷崖式下跌。同樣在8月，土耳其陷入股、債、匯全面崩盤的危機(jī)。

全球新興市場(chǎng)國(guó)家風(fēng)聲鶴唳，其國(guó)際背景是4月下旬以來(lái)美元持續(xù)升值和美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息。歷史經(jīng)驗(yàn)也表明，美聯(lián)儲(chǔ)加息、美元升值不僅是考驗(yàn)各國(guó)貨幣和金融體系穩(wěn)定的試金石，也是壓垮一些國(guó)家匯率和金融體系的最后一根稻草。

那么，除了阿根廷和土耳其之外，新興經(jīng)濟(jì)體中還有哪些國(guó)家面臨較大的貨幣和金融動(dòng)蕩的風(fēng)險(xiǎn)呢？

本輪新興市場(chǎng)國(guó)家貨幣貶值幅度排名

首先，有必要對(duì)本輪美元升值以來(lái)主要新興經(jīng)濟(jì)體的貨幣貶值幅度進(jìn)行一個(gè)大排名。在此以4月16日美元啟動(dòng)升值為起點(diǎn)，至8月末為終點(diǎn)，各國(guó)貨幣貶值幅度大體可區(qū)分為四大類：

以上只是過(guò)去幾個(gè)月內(nèi)各國(guó)貨幣匯率波動(dòng)的最終結(jié)果，并不必然代表各國(guó)應(yīng)對(duì)美元升值、美聯(lián)儲(chǔ)加息等外部沖擊的能力。因此，有必要從債務(wù)水平和結(jié)構(gòu)、債務(wù)償還能力、經(jīng)濟(jì)基本面等指標(biāo)，對(duì)各國(guó)抵御外部風(fēng)險(xiǎn)能力作進(jìn)一步分析和研究。

從兩大直接性預(yù)警指標(biāo)看各國(guó)抗沖擊能力

考察新興市場(chǎng)國(guó)家能否承受美元升值、美聯(lián)儲(chǔ)加息沖擊的直接性預(yù)警經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，通常主要包括以下兩個(gè)方面：

第一是靜態(tài)的外債總水平和外債結(jié)構(gòu)。一般而言，總外債/GDP可以衡量一國(guó)靜態(tài)外債的相對(duì)水平，它既能體現(xiàn)一國(guó)經(jīng)濟(jì)總規(guī)模對(duì)外債的靜態(tài)償付能力，也能衡量該國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中對(duì)外債的依賴程度。

從靜態(tài)外債相對(duì)水平看，馬來(lái)西亞、智利、土耳其、越南、南非、阿根廷為新興市場(chǎng)國(guó)家中外債負(fù)擔(dān)最大的國(guó)家，其中馬來(lái)西亞總外債/GDP高達(dá) 69%，阿根廷、土耳其已經(jīng)爆發(fā)了危機(jī)。而巴西、印度、墨西哥、印尼等國(guó)雖然外債規(guī)模較大，但由于經(jīng)濟(jì)體量大，總外債/GDP水平仍然偏低。

從外債結(jié)構(gòu)看，短期外債占比過(guò)高往往說(shuō)明該國(guó)的外債結(jié)構(gòu)不盡合理。當(dāng)前，阿根廷、馬來(lái)西亞、菲律賓、泰國(guó)四國(guó)短期外債占比超過(guò)60%，屬于高風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家；土耳其、印尼、南非的短期外債占比在30%-40%之間，屬于中等風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家；墨西哥、印度、巴西和俄羅斯等國(guó)短期外債占比較低，短期償債壓力相對(duì)較小。

第二是外匯儲(chǔ)備對(duì)外債的償付能力。外匯儲(chǔ)備是體現(xiàn)一國(guó)外債償還能力最主要的指標(biāo)。其中，總外債/外儲(chǔ)用于衡量一國(guó)外債償付能力的總水平。當(dāng)前，土耳其、阿根廷外債償付能力最低，總外債/外儲(chǔ)接近400%，兩國(guó)已經(jīng)爆發(fā)了貨幣和金融動(dòng)蕩；其次是南非、印度、墨西哥和馬來(lái)西亞等國(guó)，總外債/外儲(chǔ)超過(guò)200%，屬于風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高的國(guó)家；巴西、俄羅斯、印尼、泰國(guó)等國(guó)家，整體外債的償付能力較強(qiáng)。

進(jìn)一步分析，從短期外債償還能力看，阿根廷、土耳其的短期外債/外儲(chǔ)比例最高，因而短期債務(wù)償還壓力最大；其次是馬來(lái)西亞和南非，兩國(guó)的短期債務(wù)/外儲(chǔ)分別為140%和99%，短期外債償付的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)較高；墨西哥、菲律賓、印度和印度尼西亞，短期外債/外儲(chǔ)超過(guò)40%，外儲(chǔ)的外債償還面臨一定壓力；巴西、泰國(guó)、中國(guó)和俄羅斯等國(guó)，短期外債償付壓力不大。

從以上兩方面指標(biāo)來(lái)看，除了已經(jīng)爆發(fā)危機(jī)的阿根廷和土耳其，馬來(lái)西亞、南非兩國(guó)面臨總外債和短期外債償還壓力最大，國(guó)際金融動(dòng)蕩將沖擊這兩國(guó)貨幣金融穩(wěn)定；菲律賓、泰國(guó)、墨西哥三國(guó)面臨短期外債比重較高或外儲(chǔ)償債能力不足的風(fēng)險(xiǎn)，一旦國(guó)際金融市場(chǎng)激烈動(dòng)蕩，同樣面臨外部沖擊的挑戰(zhàn)。

從經(jīng)濟(jì)基本面看新興市場(chǎng)國(guó)家金融體系穩(wěn)健度

以上指標(biāo)是新興市場(chǎng)國(guó)家承受國(guó)際金融動(dòng)蕩和外部沖擊的直接性預(yù)警指標(biāo)，要考察各國(guó)爆發(fā)危機(jī)和發(fā)生金融動(dòng)蕩的可能性，還需要進(jìn)一步分析各國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面和經(jīng)濟(jì)的韌性：

第一是國(guó)際收支失衡程度。經(jīng)常賬戶逆差反映了一國(guó)國(guó)際收支失衡程度，也是一國(guó)新增外債的主要來(lái)源。從該指標(biāo)看，土耳其、南非的經(jīng)常項(xiàng)目逆差/GDP最高，均超過(guò)4%，是國(guó)際收支失衡最為嚴(yán)重的國(guó)家；阿根廷、巴西、印尼、印度和墨西哥的失衡程度適中，經(jīng)常項(xiàng)目逆差/GDP均處于2%-3%區(qū)間內(nèi)；泰國(guó)、越南、馬來(lái)西亞、菲律賓均為制造業(yè)新興國(guó)家，處于經(jīng)常項(xiàng)目盈余狀態(tài)，國(guó)際收支平衡表現(xiàn)穩(wěn)健。

第二是財(cái)政收支的平衡。按照歐盟標(biāo)準(zhǔn)，財(cái)政赤字/GDP超過(guò)3%，處于財(cái)政收支平衡的警戒線之上。2017年，巴西、印度、阿根廷、南非四國(guó)財(cái)政赤字/GDP超過(guò)4.5%，均處于財(cái)政收支失衡較嚴(yán)重的狀態(tài)；馬來(lái)西亞、印尼、土耳其三國(guó)在2%-3%區(qū)間內(nèi)，面臨一定的財(cái)政失衡壓力；俄羅斯、墨西哥、泰國(guó)和菲律賓的財(cái)政赤字/GDP均在2%以下，財(cái)政狀況相對(duì)穩(wěn)健。

第三是通貨膨脹水平。通貨膨脹是衡量經(jīng)濟(jì)基本面和宏觀調(diào)控政策有效性的關(guān)鍵指標(biāo)，2013年-2017年，阿根廷的年均通脹率高達(dá)25%，遠(yuǎn)超其他新興市場(chǎng)國(guó)家；土耳其、俄羅斯、印度、巴西、南非、印尼等國(guó)通脹率超過(guò)5%，同屬于高通脹國(guó)家；墨西哥、越南、馬來(lái)西亞、菲律賓、泰國(guó)通脹率均在4%以下，物價(jià)形勢(shì)更加穩(wěn)定，通脹壓力不大。

第四是經(jīng)濟(jì)增速和失業(yè)率。從就業(yè)狀況看，南非、巴西、土耳其和阿根廷的失業(yè)率最高，均在7%以上，其中南非失業(yè)率高達(dá)26.7%，遠(yuǎn)在其他國(guó)家失業(yè)率之上；俄羅斯、菲律賓和印尼三國(guó)的失業(yè)率也在5%以上；馬來(lái)西亞、泰國(guó)、墨西哥等國(guó)的失業(yè)率都在3.5%以下，就業(yè)壓力不大。

從經(jīng)濟(jì)增速看，2015年-2017年南非、巴西、阿根廷等國(guó)不僅面臨失業(yè)問(wèn)題，也面臨嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)增速低迷困境，南非、巴西、阿根廷三國(guó)經(jīng)濟(jì)增速分別僅為1.1%、-2.0%和1.2%。值得注意的是，俄羅斯過(guò)去三年平均經(jīng)濟(jì)增速高達(dá)12.55%，這是因?yàn)?012年-2016年俄羅斯經(jīng)濟(jì)連續(xù)四年負(fù)增長(zhǎng)，2017年增速就高達(dá)44.93%，顯然這種恢復(fù)性增長(zhǎng)不具有持續(xù)性。另外，馬來(lái)西亞、泰國(guó)、菲律賓、印度等國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)均在5%以上，短期內(nèi)陷入衰退的可能性較低。

綜合以上分析，南非在外債水平、外債結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、失業(yè)、通脹等經(jīng)濟(jì)基本面指標(biāo)方面都屬于較為脆弱的經(jīng)濟(jì)體，是僅次于阿根廷、土耳其爆發(fā)貨幣和金融危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)最大的國(guó)家。

巴西短期外債償還壓力似乎不大，但其長(zhǎng)期高企的通脹率、失業(yè)率和財(cái)政赤字率和低迷的經(jīng)濟(jì)增速，必將進(jìn)一步惡化其匯率和金融體系穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)基本面，這從過(guò)去幾個(gè)月巴西雷亞爾貶值幅度（21%）僅次于阿根廷比索和土耳其里拉貶值幅度即可看出這種壓力。

馬來(lái)西亞、泰國(guó)、菲律賓等東南亞新興市場(chǎng)國(guó)家在外債總水平、外債結(jié)構(gòu)、外匯儲(chǔ)備償債能力等方面風(fēng)險(xiǎn)較大，而在國(guó)際收支、財(cái)政平衡、經(jīng)濟(jì)增速等經(jīng)濟(jì)基本面則較為穩(wěn)健。一旦國(guó)際金融形勢(shì)出現(xiàn)激烈動(dòng)蕩，這些國(guó)家也可能出現(xiàn)短期的償債壓力，貨幣金融體系也可能陷入動(dòng)蕩，而在這三國(guó)中，馬來(lái)西亞的這種反差體現(xiàn)得尤為明顯。

來(lái)源：蘇寧財(cái)富資訊；作者：蘇寧金融研究院宏觀經(jīng)濟(jì)研究中心主任 黃志龍