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互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)專項(xiàng)整治工作領(lǐng)導(dǎo)小組辦公室6月底下發(fā)了《關(guān)于對(duì)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)與各類交易場(chǎng)所合作從事違法違規(guī)業(yè)務(wù)開展清理整頓的通知》(整治辦函[2017]64號(hào))，明確要求各互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)在7月15日前停止新增與各類交易所場(chǎng)所合作開展涉及違法違規(guī)的業(yè)務(wù)。該文件直指互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)與地方金交所的合作，一時(shí)間在互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域激起千層浪。很快，某些大型互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)馬上表態(tài)會(huì)要在7月15日前下架所有金交所產(chǎn)品。

7月20日，陸金所平臺(tái)也遭遇因網(wǎng)傳的一張微信信息截屏而引起的大量債權(quán)轉(zhuǎn)讓，號(hào)稱“陸金所24小時(shí)”擠兌風(fēng)波，陸金服旗下陸金所、重金所、天金所三大平臺(tái)，也很難說不與64號(hào)文的發(fā)布和執(zhí)行完全沒有關(guān)系。陸續(xù)下架金交所產(chǎn)品的各知名平臺(tái)，難道一直都在開展該文禁止的違法違規(guī)業(yè)務(wù)?頓時(shí)間筆者的腦海中浮現(xiàn)四個(gè)字“矯枉過正”。各家互金平臺(tái)自身其實(shí)完全不必惶恐，我們要更加理性、客觀、科學(xué)地分析64號(hào)文件的精神和當(dāng)下的監(jiān)管趨勢(shì)。

一、相關(guān)政策詳解

1、互金平臺(tái)和地方交易場(chǎng)所合作究竟歸誰管

整治辦函[2017]64號(hào)文件是由互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)專項(xiàng)整治工作領(lǐng)導(dǎo)小組下發(fā)，而互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)專項(xiàng)整治工作領(lǐng)導(dǎo)小組是依據(jù)2016年國務(wù)院《互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)專項(xiàng)整治工作實(shí)施方案》而組織設(shè)立，由人民銀行人員擔(dān)任組長。其工作重點(diǎn)領(lǐng)域是，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸和股權(quán)眾籌業(yè)務(wù)、通過互聯(lián)網(wǎng)開展資產(chǎn)管理及跨界從事金融業(yè)務(wù)、第三方支付業(yè)務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域廣告等行為。人民銀行牽頭下的互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)專項(xiàng)整治工作領(lǐng)導(dǎo)小組正可謂是互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)的直接監(jiān)管機(jī)構(gòu)。

但是我們從64號(hào)文件中發(fā)現(xiàn)，文中提到的各種違法違規(guī)行為均援引自《國務(wù)院關(guān)于清理整頓各類交易場(chǎng)所、切實(shí)防范金融風(fēng)險(xiǎn)的決定》(國發(fā)[2011]38號(hào))、《國務(wù)院辦公廳關(guān)于清理整頓各類交易場(chǎng)所的實(shí)施意見》(國辦發(fā)[2012]37號(hào))以及“清理整頓各類交易場(chǎng)所部際聯(lián)席會(huì)——清理整頓各類交易場(chǎng)所“回頭看”工作”。這里就不得不提到清理整頓各類交易場(chǎng)所部際聯(lián)席會(huì)，該聯(lián)席會(huì)是2012年由國務(wù)院批準(zhǔn)設(shè)立的由證監(jiān)會(huì)牽頭的工作組織，其主要職能為，研究清理整頓各類交易場(chǎng)所的相關(guān)法律法規(guī)和政策文件，統(tǒng)籌協(xié)調(diào)、督促、指導(dǎo)省級(jí)人民政府開展各類交易場(chǎng)所清理整頓工作。該聯(lián)席會(huì)職能中并不包含對(duì)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)的監(jiān)管。

實(shí)質(zhì)上，我們不難看出，64號(hào)文件中直接涉及的違規(guī)行為及主體均不在互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)專項(xiàng)整治工作領(lǐng)導(dǎo)小組的工作職責(zé)范疇內(nèi)，而實(shí)際都是原本應(yīng)由“清理整頓各類交易場(chǎng)所部際聯(lián)席會(huì)”負(fù)責(zé)整治的問題。64號(hào)文文末“抄送證監(jiān)會(huì)辦公廳”一行小字，也些許透露出了監(jiān)管的協(xié)同用意。

2、核心監(jiān)管意圖

2017年1月9日清理整頓各類交易場(chǎng)所部際聯(lián)席會(huì)議召開了第三次會(huì)議，明確了時(shí)間節(jié)點(diǎn)，要求各地方抓緊對(duì)交易場(chǎng)所違規(guī)行情整改、風(fēng)險(xiǎn)處置預(yù)案、分類撤并安排、監(jiān)管制度完善、“微盤”清理關(guān)閉等內(nèi)容。要求按屬地原則由各省級(jí)人民政府于2017年6月30日前完成清理整頓。但是現(xiàn)實(shí)中，交易場(chǎng)所的清理整頓工作困難很多，因?yàn)楸O(jiān)管事權(quán)實(shí)際仍有各地方省政府享有，部際聯(lián)席會(huì)僅從事協(xié)調(diào)、督促和指導(dǎo)。

不難分析得出，64號(hào)文件的真正用意實(shí)際指向的是對(duì)地方交易場(chǎng)所業(yè)務(wù)的清理整頓工作，希望借道推進(jìn)對(duì)地方交易場(chǎng)所違規(guī)問題的清理整治。而且也僅指的是交易場(chǎng)所的違規(guī)業(yè)務(wù)，降低游離于監(jiān)管邊緣從而可能導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的業(yè)務(wù)，否則全面關(guān)停承載地方金融領(lǐng)域重要任務(wù)的交易場(chǎng)所也是各地方政府絕對(duì)不希望看到的。

而64號(hào)文直指互金平臺(tái)與地方交易場(chǎng)所的合作業(yè)務(wù)，也是部際聯(lián)席會(huì)議31號(hào)文要求各地方政府清理整頓后效果仍執(zhí)行效果不好的的直接原因。而核心還是在各地清理整頓結(jié)束、理清合規(guī)違規(guī)業(yè)務(wù)邊界之前降低合作規(guī)模，并非全面停止。結(jié)合近日剛剛結(jié)束的第五次全國金融工作會(huì)議上習(xí)總書記的講話上看，“金融產(chǎn)品日益豐富，金融服務(wù)普惠性增強(qiáng)”是得到中央肯定的。對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)金融，本次會(huì)議則要求要“加強(qiáng)互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管”，而不是對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融進(jìn)行整治或清理。在促進(jìn)地方實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展、服務(wù)中小微企業(yè)投融資需求、盤活金融資產(chǎn)等方面無論是互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)還是金交中心都發(fā)揮了重要作用。只要堅(jiān)持合法合規(guī)的前提，互聯(lián)網(wǎng)金融和金交中心的存在和發(fā)展是大勢(shì)所趨，互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)大可不必因64號(hào)文件而因噎廢食，貽誤了發(fā)展先機(jī)。

3、涉及違規(guī)的行為監(jiān)管重點(diǎn)內(nèi)容

談到合法合規(guī)地與金交中心開展業(yè)務(wù)，首先需要來客觀地分析，64號(hào)文件中涉及的違法違規(guī)業(yè)務(wù)特征是什么。

因?yàn)榍懊嫖覀兎治鲞^互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)專項(xiàng)整治工作領(lǐng)導(dǎo)小組并無權(quán)對(duì)交易場(chǎng)所進(jìn)行任何違規(guī)認(rèn)定，故64號(hào)文件中原文提到的違法違規(guī)業(yè)務(wù)均是援引自國務(wù)院38號(hào)文、37號(hào)文，以及清理整頓各類交易場(chǎng)所部際聯(lián)席會(huì)的相關(guān)非公開文件。即，“將任何權(quán)益拆分為均等份額公開發(fā)行”、“以各種方式使權(quán)益持有人累計(jì)超過200人”、“存在資金池問題”、“未向投資者披露信息和提示風(fēng)險(xiǎn)”。

“將任何權(quán)益拆分為均等份額公開發(fā)行”這一違規(guī)業(yè)務(wù)的核心問題實(shí)質(zhì)在于公開發(fā)行。目前我國民法、物權(quán)法對(duì)于財(cái)產(chǎn)共同占有的法律狀態(tài)有明確的按份共有機(jī)制，既然財(cái)產(chǎn)按份共有能夠得到法律的認(rèn)可和保護(hù)，對(duì)于財(cái)產(chǎn)權(quán)益的按份額拆分也自然是順應(yīng)法律規(guī)定的行為。那么“公開發(fā)行”行為特征是什么呢，我國《證券法》第十條有較為完整和權(quán)威界定：“未經(jīng)依法核準(zhǔn)，任何單位和個(gè)人不得公開發(fā)行證券。有下列情形之一的，為公開發(fā)行：(一)向不特定對(duì)象發(fā)行證券的;(二)向特定對(duì)象發(fā)行證券累計(jì)超過200人的;(三)法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他發(fā)行行為。非公開發(fā)行證券，不得采用廣告、公開勸誘和變相公開方式。”由此可見，“將任何權(quán)益拆分為均等份額公開發(fā)行”被監(jiān)管機(jī)構(gòu)定性為違法違規(guī)，其實(shí)即是源自《證券法》對(duì)于公開發(fā)行的限制。金交中心的產(chǎn)品只要堅(jiān)持住非公開發(fā)行的底線，即不會(huì)觸及違法違規(guī)的紅線。這就要求金交中心在與互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)合作時(shí)，必須堅(jiān)持底線，僅向特定的合格投資人推薦，不得采取變相公開的方式宣傳相關(guān)業(yè)務(wù)，認(rèn)購、持有該產(chǎn)品的合規(guī)投資人不能超過200人的限制。

再來看第二類涉嫌違法違規(guī)的情況，“以各種方式使權(quán)益持有人累計(jì)超過200人”，這一情形其實(shí)是“公開發(fā)行”的特征之一。某些互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)和交易所的確在對(duì)于一些大額融資產(chǎn)品的合作中，為規(guī)避200人限制和滿足低起點(diǎn)投資門檻，人為的將融資總額拆分為若干小標(biāo)的，識(shí)別到底層融資結(jié)果來看，確實(shí)超過了200人數(shù)。對(duì)于此類操作，監(jiān)管目前的態(tài)度一定不會(huì)再停留于表面的形式核查，而必然會(huì)穿透到底層合并審查，以前那種掩耳盜鈴的作法必須進(jìn)行整改。否則不但會(huì)出現(xiàn)突破200人的違規(guī)紅線，也會(huì)導(dǎo)致發(fā)生“公開發(fā)行”這一嚴(yán)重違法違規(guī)隱患。建議互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)和金交所合作業(yè)務(wù)，對(duì)于產(chǎn)品規(guī)模能夠有所選擇，真正選擇那些符合投資人要求又能真實(shí)滿足200人要求的業(yè)務(wù)。對(duì)于一些大額非標(biāo)的融資業(yè)務(wù)，必然會(huì)受到影響，建議針對(duì)大額非標(biāo)類的產(chǎn)品，大家能夠有針對(duì)性的制定相適應(yīng)的投資人適當(dāng)性標(biāo)準(zhǔn)，提高該類產(chǎn)品的起投門檻，最終滿足200人的要求。

“存在資金池問題”、“未向投資者披露信息和提示風(fēng)險(xiǎn)”這兩類違規(guī)行為其實(shí)并未出現(xiàn)在國務(wù)院38號(hào)文、37號(hào)文中，此類問題多出現(xiàn)在對(duì)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)的整頓文件中。對(duì)于金交中心來看，只要能夠作到單項(xiàng)業(yè)務(wù)資金與資產(chǎn)清晰對(duì)應(yīng)，其實(shí)理論上就不會(huì)出現(xiàn)上述問題。無論互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)還是金交中心，其本質(zhì)均屬中介服務(wù)機(jī)構(gòu)，因此其重要義務(wù)應(yīng)當(dāng)包括真實(shí)、完整、及時(shí)、充分地披露產(chǎn)品相關(guān)信息。互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)在與地方金交所開展業(yè)務(wù)合作過程中，盡可能實(shí)現(xiàn)“項(xiàng)目”與“資金”的“全透明”，需要重點(diǎn)披露的信息包括：(1)基礎(chǔ)資產(chǎn)交易的基礎(chǔ)文件及打款憑證，證明基礎(chǔ)資產(chǎn)系真實(shí)有效;(2)披露實(shí)際融資人信息、風(fēng)控?fù)?dān)保措施等，以醒目方式向投資人展示產(chǎn)品信息并提示交易風(fēng)險(xiǎn);(3)加強(qiáng)投資人的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)評(píng)，做好對(duì)應(yīng)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)評(píng)介工作(4)可考慮針對(duì)融資項(xiàng)目出具專項(xiàng)的審計(jì)和管理報(bào)告等。

二、互金與金交所未來發(fā)展方向

根據(jù)上述政策分析，我們可以認(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)和金交所的合作并不是完全一刀切的趨勢(shì)。監(jiān)管叫停互金+交易所模式是希望減少中介環(huán)節(jié)，提高市場(chǎng)透明度，讓金融風(fēng)險(xiǎn)合理分配，保護(hù)普通投資人的權(quán)益。金交所作為持牌的交易場(chǎng)所，承擔(dān)了金融產(chǎn)品發(fā)行管理、登記托管等職責(zé)，其實(shí)本就不應(yīng)該為了短期利益，淪為互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)將金融資產(chǎn)大拆小、建立資金池的通道工具，而應(yīng)該在與互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)的合作中，發(fā)揮增加行業(yè)透明度、風(fēng)險(xiǎn)合理發(fā)現(xiàn)以及合格投資人管理的工作，方能具有長久的價(jià)值。

地方交易場(chǎng)所是多層次資本市場(chǎng)發(fā)展的重要環(huán)節(jié)。股交中心承擔(dān)了“新四板”企業(yè)的股份掛牌流轉(zhuǎn)等職能，地方金交所設(shè)立初期就承擔(dān)了小貸公司等金融資產(chǎn)掛牌轉(zhuǎn)讓的職責(zé)。但是，各地交易場(chǎng)所長期以來就受困于獲客難、交易活躍量不高等障礙，在金融資產(chǎn)交易領(lǐng)域更多承擔(dān)“掛牌”職能，無法發(fā)揮牌照價(jià)值以外的金融資產(chǎn)交易流通、優(yōu)化資源配置、降低融資成本等功能。因此，地方交易場(chǎng)所與具有流量的互金平臺(tái)合作本來就有天然的協(xié)同優(yōu)勢(shì)，應(yīng)結(jié)合各地實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求，在監(jiān)管的合理引導(dǎo)下，有底線、有原則、專業(yè)化的進(jìn)行互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的合作和創(chuàng)新。筆者覺得未來地方交易場(chǎng)所的業(yè)務(wù)開展趨勢(shì)有以下四點(diǎn)。

1、暫停增量業(yè)務(wù)，逐漸降低不合規(guī)的存量業(yè)務(wù)。

現(xiàn)階段，控制金融風(fēng)險(xiǎn)，不論是長期的信用風(fēng)險(xiǎn)和短期的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)都是監(jiān)管重視的目標(biāo)。因此，64號(hào)文里主要對(duì)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)暫停增量業(yè)務(wù)提出了要求。而且，這個(gè)增量應(yīng)該是站在整個(gè)平臺(tái)的存續(xù)規(guī)模上的增量。就知情人士了解到的情況是，如果互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)馬上暫停與金交所合作業(yè)務(wù)可能會(huì)出現(xiàn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)或者投資人擠兌的情形，可以逐步通過減少新標(biāo)數(shù)量，達(dá)到逐步到期資產(chǎn)大于新增資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)即可。對(duì)于已經(jīng)形成的比較大規(guī)模的資產(chǎn)池，為應(yīng)對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，可把資產(chǎn)池中的定期資產(chǎn)拆分出來，重新單獨(dú)發(fā)標(biāo)后自然到期，使持續(xù)的資金池規(guī)模逐步降低。應(yīng)該說，要求“控規(guī)模”是核心目標(biāo)，各家平臺(tái)和交易所毋需談虎色變，在倉促暫停業(yè)務(wù)的過程中引起新的、不必要的風(fēng)險(xiǎn)。

2、債權(quán)清晰的小額消費(fèi)金融資產(chǎn)應(yīng)是可能的合規(guī)業(yè)務(wù)方向之一

小額分散的消費(fèi)金融債權(quán)資產(chǎn)非常適合形成ABS的底層資產(chǎn)包，底層債項(xiàng)清晰，分散度好，違約相關(guān)度低，具有較好的違約率統(tǒng)計(jì)、預(yù)測(cè)及定價(jià)的基礎(chǔ)。同時(shí)，該類債權(quán)資產(chǎn)金額較小，彼此相對(duì)獨(dú)立，不同的資產(chǎn)包可以在債權(quán)完全清晰的情況下獨(dú)立銷售，回歸了私募本質(zhì)，不涉及權(quán)益等額拆分公開銷售、超過200人等限制，是未來金交所能夠完全滿足合規(guī)要求開展的消費(fèi)金融資產(chǎn)流轉(zhuǎn)業(yè)務(wù)。在此類合作模式下，金交所對(duì)底層資產(chǎn)的情況進(jìn)行需獨(dú)立校驗(yàn)后掛牌，一方面增加了獨(dú)立于資產(chǎn)方和銷售渠道的風(fēng)控核驗(yàn)，另一方面也提高了底層資產(chǎn)包的信息透明度，符合交易場(chǎng)所類具有公信力的機(jī)構(gòu)主營業(yè)務(wù)方向。此外，金交所被賦予的權(quán)益登記的屬性，也讓這類債權(quán)的轉(zhuǎn)讓法律意義上更加清晰，相對(duì)與互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)自發(fā)進(jìn)行的各種形式的債權(quán)、收益權(quán)的確權(quán)、銷售和轉(zhuǎn)讓可能滋生的道德風(fēng)險(xiǎn)和法律空白，新的模式對(duì)日益普及的互聯(lián)網(wǎng)金融投資人更為有利，能夠較好的保護(hù)其權(quán)益。

3、服務(wù)企業(yè)供應(yīng)鏈中零散的融資需求

供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)圍繞具有高等級(jí)的信用優(yōu)勢(shì)的核心企業(yè)展開，注入大型制造企業(yè)或商品流通企業(yè)的供應(yīng)鏈管理信息系統(tǒng)，依托信息化整合供應(yīng)鏈上的信息流及資金流，為鏈上企業(yè)提供全方位的供應(yīng)鏈融資服務(wù)。一般網(wǎng)貸平臺(tái)受借款余額100、500萬的限制不能滿足這部分的融資需求，而金交所掛牌的定向融資工具、收益權(quán)轉(zhuǎn)讓工具僅需不超過200人公開發(fā)行。所以，對(duì)于供應(yīng)鏈資產(chǎn)和中小型企業(yè)在100-2000萬的融資需求，這部分合作仍然屬于合規(guī)發(fā)展的范疇。因此，我們認(rèn)為專注于供應(yīng)鏈金融的平臺(tái)與金交所的合作仍然具有空間，但如何便捷、高效支持供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)中的應(yīng)收帳款、票據(jù)等資產(chǎn)的持續(xù)融資需求，而不僅僅只作為掛牌通道，也對(duì)金交所的審核、發(fā)行、掛牌效率提出了新的挑戰(zhàn)。

4、做好FIN+tech

互聯(lián)網(wǎng)金融終歸是金融，金融的本質(zhì)是經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)因有投前、投中、投后的經(jīng)驗(yàn)長時(shí)間積累及金融機(jī)構(gòu)的信用背書，互聯(lián)網(wǎng)金融并不具備這類先天性優(yōu)勢(shì),互金的優(yōu)勢(shì)在于其互聯(lián)網(wǎng)思維和技術(shù)，利用技術(shù)手段破除信息不對(duì)稱、獲取真實(shí)的借款人及基礎(chǔ)資產(chǎn)信息，做到利用技術(shù)手段實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)生命周期的管理。金交所和互金平臺(tái)的合作，對(duì)于該類信息的風(fēng)險(xiǎn)復(fù)核、校驗(yàn)、相關(guān)技術(shù)系統(tǒng)也提出了更高要求，才能保證在合規(guī)、穩(wěn)健、風(fēng)險(xiǎn)可控的前提推進(jìn)相關(guān)業(yè)務(wù)持續(xù)健康進(jìn)行，符合國家對(duì)于民營金融、普惠金融的戰(zhàn)略方向、滿足廣大合格投資人資產(chǎn)保值增值的需求。

【來源：金融之家 作者：丁紅濤】