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文|老樂

來源 | 螳螂財(cái)經(jīng)（ID:TanglangFin）

因?yàn)橐咔榈挠绊懀称樊a(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)遣皇且w漲價(jià)了？

正是在這樣的背景下，近日，華寶股份公布2019年度的業(yè)績(jī)報(bào)告及利潤(rùn)分配預(yù)案就迅速引起了人們的強(qiáng)烈關(guān)注，但資本市場(chǎng)關(guān)注的卻是其分配預(yù)案中以每10股發(fā)放19.8元（含稅）的方案，因?yàn)榇伺e讓其成為截至其公告日時(shí)上市公司中分紅比例最高的公司。

一般而言，上市公司中，如果達(dá)到每10股派發(fā)10元就已經(jīng)算多了，華寶的10派19.8真可謂大手筆。當(dāng)然，看分紅還有一個(gè)維度是看其股價(jià)，如果股價(jià)高，分紅大也是正常，這里我做一個(gè)簡(jiǎn)單的對(duì)比大家心中就有數(shù)了。以A股的標(biāo)桿貴州茅臺(tái)來說，茅臺(tái)分紅一直是大方的，也常受眾多機(jī)構(gòu)優(yōu)先配置，去年6月22日貴州茅臺(tái)的分紅方案是每10股派145.39(含稅)，而當(dāng)時(shí)它的股價(jià)是970元，每10股的分配比例為14.9%；按這個(gè)方法計(jì)算，目前華寶股份在3月28日的收盤價(jià)是31.4，這樣算下來，每10股的分紅比例達(dá)到了63%，真是讓人驚嘆。

手持大量現(xiàn)金，卻不是忙著擴(kuò)張，而是優(yōu)先分紅

華寶股份主要從事香精與食品配料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。主要銷售產(chǎn)品為食用香精、日用香精以及食品配料，廣泛應(yīng)用于食品、飲料、卷煙、日化等多個(gè)領(lǐng)域。

華寶于2018年3月1日在創(chuàng)業(yè)板上市，對(duì)于這樣一個(gè)上市剛滿兩年的公司能夠交出這樣的答卷真是上市公司中的“優(yōu)等生”。

華寶股份之所以能放出這樣大比例的分紅，那么其公司的財(cái)務(wù)運(yùn)營(yíng)情況如何呢？“螳螂財(cái)經(jīng)”不妨帶你看幾個(gè)數(shù)據(jù)。

圖片來源：東方財(cái)富

首先，從近4年的每股指標(biāo)情況看，每股收益基本是穩(wěn)定的，每股的公積金有明顯的增加，比較亮眼的是公司在做出每股分1.98元后，每股凈資產(chǎn)和每股未分配利潤(rùn)合計(jì)起來每股還有近11元的資產(chǎn)在賬戶上，這對(duì)于一個(gè)股價(jià)在31.4元的公司來說，可以看出其管理層運(yùn)營(yíng)是相當(dāng)穩(wěn)健的。

圖片來源：東方財(cái)富

其次，從成長(zhǎng)能力看，從2014年開始到2019年，營(yíng)業(yè)總收入下降了近10個(gè)億，降幅達(dá)31.7%，但是凈利潤(rùn)只下降3.1個(gè)億，降幅20%，這說明近幾年的管理層的精細(xì)化運(yùn)作做得比較好，降低銷售支出，削減了一些毛利潤(rùn)偏低的業(yè)務(wù)。同時(shí)從凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)也可以看出，公司運(yùn)營(yíng)情況逐步向好，從-14.59%逐步變?yōu)?5.09%，去年開始，凈利潤(rùn)開始增加，整個(gè)趨勢(shì)比較明顯，我們有理由相信，隨著公司的穩(wěn)步發(fā)展，后期凈利潤(rùn)會(huì)越來越多。

圖片來源：東方財(cái)富

再次，從公司的盈利能力和質(zhì)量看，近些年的加權(quán)凈資產(chǎn)收益率明顯下降很多。

出現(xiàn)這種情況的原因是有幾種情況的，一種是公司運(yùn)營(yíng)能力下降導(dǎo)致的，這是由于管理層的運(yùn)營(yíng)能力下降導(dǎo)致對(duì)資產(chǎn)的使用效率降低；一種是公司管理層運(yùn)營(yíng)理念出現(xiàn)較大改變，如管理層人員大變動(dòng)，或者管理理念由激進(jìn)型轉(zhuǎn)為穩(wěn)健型思路，降低資產(chǎn)負(fù)債率等；還有一種是公司發(fā)展階段改變有關(guān)，一個(gè)公司從快速擴(kuò)張期轉(zhuǎn)到穩(wěn)定期，凈資產(chǎn)收益率會(huì)穩(wěn)定在一個(gè)水平。

從華寶股份的情況看，第三種可能性比較高，可能也有一些因素是管理思路趨于穩(wěn)健。

圖片來源：東方財(cái)富

最后，從公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)看，近年來大幅下降，表明公司越來越不需要舉債經(jīng)營(yíng)，其實(shí)從上市公司整體資產(chǎn)負(fù)債率和其所屬的食品飲料行業(yè)來看，原本20%的水平就不高，現(xiàn)在公司把資產(chǎn)負(fù)債的水平控制在5%的水平，表明現(xiàn)在負(fù)債的水平非常低，公司有足夠的資金，不需要借債，同時(shí)發(fā)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的可能性很低。但從另外一個(gè)角度也可以看出，公司的發(fā)展速度慢下來了，并沒有大幅擴(kuò)張動(dòng)作。

于是，大家的疑惑來了，這現(xiàn)金奶牛分紅的背后邏輯是什么？

華寶公司自1996年創(chuàng)立以來，保持著良好的擴(kuò)張節(jié)奏，收購(gòu)布局運(yùn)行也是穩(wěn)健的，但自2009收購(gòu)?fù)攴侵薏┐耐呒{F&G公司以后就停止大規(guī)模擴(kuò)張收購(gòu)動(dòng)作，而是將其主要精力都放在了新三板和創(chuàng)業(yè)板上市上面。

圖片來源于國(guó)泰君安證券研報(bào)

2018年公司平穩(wěn)上市后，依舊沒有表現(xiàn)出強(qiáng)勁的擴(kuò)張動(dòng)作，整個(gè)財(cái)務(wù)及運(yùn)營(yíng)狀態(tài)都顯示出穩(wěn)健有余，進(jìn)取不足。項(xiàng)目沒有太大起色，但公司卻搞起大分紅，這背后必然存在某種原因。

就公司股權(quán)而言，其實(shí)際控制人是朱林瑤女士，她通過華鋒中國(guó)和香悅科技間接控制著華寶股份的81.18%的股權(quán)，這樣的股權(quán)結(jié)構(gòu)是高度集中的。從這里也可以看出，公司能做出這么大分紅動(dòng)作，也跟股權(quán)的高度集中密切相關(guān)，因?yàn)榇蟛糠值睦麧?rùn)還是分給了實(shí)控人朱林瑤女士。

其實(shí)在2019年年報(bào)也同樣是出現(xiàn)了這種高分紅情況，2019年3月13日因?yàn)?018年報(bào)高分紅，募投項(xiàng)目進(jìn)展緩慢，華寶股份遭深交所問詢。2019年3月20日公司在回復(fù)深交所問詢時(shí)稱高分紅的目的是因?yàn)槿A寶股份上市后破發(fā)，通過分紅的形式回饋給投資者，減少公司二級(jí)市場(chǎng)股票價(jià)格下跌帶來的影響。而這種說法不過是大股東給自己往口袋里拿錢找一個(gè)合適的借口。

投資的項(xiàng)目還沒推進(jìn)多少，公司就連續(xù)兩年搞這種高分紅也引來了一些投資者的不滿。因?yàn)榇蠹艺J(rèn)為公司只滿足于巨額分紅，而對(duì)外擴(kuò)張不足，引發(fā)他們對(duì)公司未來競(jìng)爭(zhēng)力的擔(dān)憂。大家認(rèn)為分紅固然是好，但投資華寶更多還是看中其行業(yè)龍頭的位置，希望作為龍頭公司能夠多收購(gòu)擴(kuò)張，占領(lǐng)更多市場(chǎng)份額，從而使股價(jià)增值空間更大，而不是僅僅跟著大股東拿一點(diǎn)分紅。

煙用香精龍頭但增長(zhǎng)乏力，未來發(fā)展在哪？

目前，國(guó)際市場(chǎng)上的香精是處于高度壟斷狀態(tài)，奇華頓、芬美意、國(guó)際香料、德之馨持續(xù)占據(jù)全球香精香料市場(chǎng)前四位，而前十大企業(yè)占據(jù)了近77%市場(chǎng)份額，市場(chǎng)集中度非常高。而國(guó)內(nèi)香精行業(yè)市場(chǎng)集中度低，根據(jù)2018年香精業(yè)務(wù)營(yíng)收規(guī)模來看，行業(yè)前三名公司分別為華寶股份、中國(guó)香精香料、愛普股份，但是他們的市占率均不足3%。由于香料香精行業(yè)存在工藝技術(shù)、專業(yè)人才、品牌知名度等壁壘，中小企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)激烈，但是行業(yè)龍頭有望受益集中度提升。

公司的香精產(chǎn)品下游主要是三個(gè)方向：煙草行業(yè)、食品飲料行業(yè)、日化行業(yè)。華寶股份在煙用香精行業(yè)占據(jù)了龍頭地位 ，這是由于煙用香精壁壘偏高，行業(yè)客戶對(duì)香精供應(yīng)商有嚴(yán)格的認(rèn)證體系，客戶一般不會(huì)隨便更換口味。另外，華寶的煙草用香精的毛利率基本穩(wěn)定在80%左右，遠(yuǎn)高于公司其他產(chǎn)品毛利率，這么高的毛利率也是由于龍頭地位貢獻(xiàn)的。

數(shù)據(jù)來源：上市招股說明書

更為直接的，從2018年公司上市時(shí)公布的主營(yíng)構(gòu)成中可以明顯看出，煙草用香精在公司主營(yíng)業(yè)務(wù)中所占比例在逐年提高，而且占據(jù)了主營(yíng)的絕大部分比例，而食品和日用香精所占比例降至10%以下。

從公司的主要產(chǎn)品及應(yīng)用領(lǐng)域表中可以看出，煙用香精的品類非常齊全，特別是其客戶是19個(gè)省的煙草公司，這直接奠定了華寶在煙用香精龍頭地位。

但是近年來由于國(guó)家控?zé)熣叩膶?shí)施，公眾對(duì)健康的關(guān)切程度不斷提高，加之宏觀經(jīng)濟(jì)遭遇全球經(jīng)濟(jì)乏力影響，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)煙草行業(yè)產(chǎn)品庫(kù)存增加、發(fā)展空間縮小，行業(yè)整體面臨需求拐點(diǎn)。另外，借鑒全球香精市場(chǎng)來說，食品飲料香精約占整個(gè)香精行業(yè)的47%，而日化香精則約占整個(gè)市場(chǎng)的44%，而煙用香精占比僅有22%左右。如果不采取措施的話，華寶目前占據(jù)龍頭位置的煙用香精市場(chǎng)份額在未來有可能被逐步稀釋。所以“螳螂財(cái)經(jīng)”認(rèn)為，不論是從行業(yè)增長(zhǎng)空間，還是從下游細(xì)分行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模來講，轉(zhuǎn)型升級(jí)都是華寶股份最重要的任務(wù)，這也是投資者一直期待的。

目前，公司食品用香精的生產(chǎn)占主營(yíng)業(yè)務(wù)的比重不足百分之十。公司在食品用香精領(lǐng)域擁有悠久的歷史，“華寶”和“孔雀”是國(guó)內(nèi)香精行業(yè)的兩大著名品牌。但公司目前大部分食品用香精及食品配料仍然屬于中端產(chǎn)品，阿里巴巴中華寶旗下的孔雀香精也就在100元左右。

受制于產(chǎn)品的定位，無法充分發(fā)揮華寶香精強(qiáng)大的銷售優(yōu)勢(shì)與品牌優(yōu)勢(shì)，公司目前的自動(dòng)化產(chǎn)能已經(jīng)不能充分滿足未來下游食品、飲料等生產(chǎn)企業(yè)日益增長(zhǎng)的產(chǎn)品需求，并且也限制了公司在食品領(lǐng)域進(jìn)一步開拓市場(chǎng)、開發(fā)新的客戶。在公司上市的招股說明書中可知，募投的資金主要是投向鷹潭食品用香精及食品配料生產(chǎn)基地項(xiàng)目的建設(shè)，所以華寶的轉(zhuǎn)型方向已經(jīng)有了明確的答案。

群魔亂舞，華寶如何殺出一條血路

國(guó)內(nèi)香精公司有一千多家，大多是中小型的公司，目前華寶股份以約2.5%的市場(chǎng)份額占據(jù)了行業(yè)龍頭的位置，但如此低的行業(yè)集中度其風(fēng)險(xiǎn)也是非常大的。因?yàn)榇蠹业囊?guī)模上沒有太大的差距，如果一些小的公司通過積極的資本運(yùn)作，兼并重組的話，可能會(huì)出現(xiàn)一個(gè)更大的公司，所以華寶隨時(shí)有被后來者居上的風(fēng)險(xiǎn)。

與此同時(shí)，隨著國(guó)內(nèi)市場(chǎng)開放程度的逐步提高，國(guó)際著名的香精生產(chǎn)企業(yè)已基本在中國(guó)建廠。國(guó)際公司憑借其著名的品牌，雄厚的技術(shù)力量，現(xiàn)代化的生產(chǎn)設(shè)備，良好的產(chǎn)品質(zhì)量和規(guī)范的經(jīng)營(yíng)理念，發(fā)展速度十分迅猛。我們都知道資本市場(chǎng)大吃小的規(guī)律，只要這個(gè)趨勢(shì)形成，華寶公司的競(jìng)爭(zhēng)力就會(huì)被大大削弱。

當(dāng)然除開上面這個(gè)市場(chǎng)份額的風(fēng)險(xiǎn)，還有一些潛在的風(fēng)險(xiǎn)是需要我們注意的。從近期的數(shù)據(jù)看，上市時(shí)募集了超過11億的鷹潭食品香精機(jī)食品配料生產(chǎn)基地項(xiàng)目目前僅投入了不到1億，而建設(shè)期也就3年。

圖片來源：東方財(cái)富

通俗點(diǎn)說，大家投錢給你是幫助你搶占市場(chǎng)份額更大的食品飲料香精的，結(jié)果你拿著錢慢慢晃悠一點(diǎn)也不著急，這讓投資者比較上火。通過近一期的十大流通股可以看出，原有的股東已經(jīng)開始失望而退出或者減持了。

圖片來源：東方財(cái)富

“螳螂財(cái)經(jīng)”以為，另外一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)是公司的銷售客戶集中度比較高，近些年前五大客戶銷售收入基本都占到了公司銷售收入的58%以上，公司業(yè)績(jī)來源較為單一，風(fēng)險(xiǎn)是比較高的，如果由于某種原因丟失了其中一兩個(gè)客戶，那么公司的業(yè)績(jī)將存在大幅下滑的可能性。

也許是意識(shí)到風(fēng)險(xiǎn)的存在，又或者是作為一個(gè)市場(chǎng)龍頭的擔(dān)當(dāng)，2019年，華寶股份在保持現(xiàn)有業(yè)務(wù)穩(wěn)定發(fā)展的同時(shí)還積極開發(fā)創(chuàng)新品類，爭(zhēng)取通過新產(chǎn)品獲得市場(chǎng)認(rèn)同，謀取更大的市場(chǎng)份額。

在食品香精和配料領(lǐng)域，華寶重點(diǎn)關(guān)注檳榔、堅(jiān)果炒貨、乳品、飲料、休閑膨化、餐飲等領(lǐng)域，構(gòu)建“香精+配料”的產(chǎn)品體系，驅(qū)動(dòng)公司轉(zhuǎn)型升級(jí)。2019年，華寶股份獲得了“一種蟹香精及其制備方法和應(yīng)用”等10項(xiàng)發(fā)明專利和“一種香精攪拌釜”等4項(xiàng)實(shí)用新型專利。公司開發(fā)了多種食品香精和配料新產(chǎn)品，獨(dú)家引進(jìn)日本的生產(chǎn)工藝與設(shè)備，生產(chǎn)出國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的食用無縫膠囊產(chǎn)品，可運(yùn)用于檳榔、糖果、烘焙等食品中，該技術(shù)已申請(qǐng)“一種凝膠糖果檳榔及其制備方法”專利；另外還成功研制抗光照乳化、透明乳化類產(chǎn)品；而公司研發(fā)的酶解乳制品型的香精也逐漸成功獲得市場(chǎng)認(rèn)可。

在日用香精領(lǐng)域，華寶股份持續(xù)進(jìn)行國(guó)際潮流產(chǎn)品和領(lǐng)先技術(shù)的研究。重點(diǎn)關(guān)注個(gè)人護(hù)理、化妝品、織物洗滌、空氣護(hù)理、家居護(hù)理、香水香氛等市場(chǎng)，進(jìn)一步豐富產(chǎn)品線，填補(bǔ)公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)的空白區(qū)，獲得更加廣闊的市場(chǎng)空間。2019年，公司日用微膠囊香精已經(jīng)開始小范圍的試銷；LTB天然素產(chǎn)品完成了中試實(shí)驗(yàn)室分溜設(shè)備的論證和設(shè)計(jì)工作，并簽訂了設(shè)備建造合同。

在大力向“蛋糕”更大的食品香精和日用香精拓展的同時(shí)，華寶也在開拓海外市場(chǎng)，加強(qiáng)對(duì)外貿(mào)易出口。公司在近年來一直加強(qiáng)對(duì)東南亞市場(chǎng)的研究與拓展，目前已形成一定的規(guī)模。在2020年，公司將繼續(xù)保持對(duì)東南亞市場(chǎng)的開發(fā)力度，同時(shí)積極布局非洲、中東和南美市場(chǎng)，籌備海外業(yè)務(wù)部，前往多國(guó)實(shí)地考察，建立海外市場(chǎng)數(shù)據(jù)庫(kù)，參與國(guó)際展會(huì)，把握海外市場(chǎng)的發(fā)展機(jī)會(huì)。

在更新產(chǎn)品擴(kuò)大地盤的同時(shí)，華寶也升級(jí)它的商業(yè)模式，提升客戶服務(wù)能力。公司搭建了為下游客戶提供全面解決方案的平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)公司與客戶共同成長(zhǎng)、合作共贏。

結(jié)論

當(dāng)前，國(guó)民的品牌意識(shí)逐漸增強(qiáng)，行業(yè)的兼并收購(gòu)加劇、行業(yè)集中度的提升將成為未來發(fā)展趨勢(shì)。隨著項(xiàng)目的逐個(gè)推進(jìn)，華寶是退還是進(jìn)，相信很快就會(huì)有答案。

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