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文：向善財(cái)經(jīng)

美因基因的IPO之路似乎并不容易。

近日，美因基因再次向港交所提交了招股書，首次遞交招股書折戟之后，這家消費(fèi)級(jí)基因檢測(cè)市場(chǎng)中的企業(yè)，再次走上IPO的“蜀道”。

根據(jù)天眼查APP信息顯示，美因基因所屬美因健康科技（北京）有限公司，致力于為大眾健康管理、醫(yī)療臨床、科研機(jī)構(gòu)等提供基因檢測(cè)服務(wù)。

高度依賴關(guān)聯(lián)交易？招股書披露近五成銷售額來源于關(guān)聯(lián)方

基因檢測(cè)技術(shù)的成熟使得消費(fèi)級(jí)基因檢測(cè)市場(chǎng)開始受到關(guān)注。據(jù)悉，目前胃癌、結(jié)直腸癌、肺癌、乳腺癌等早篩檢測(cè)項(xiàng)目費(fèi)用降至數(shù)百元至千元不等。

2016年，美年大健康董事長俞熔成立的上海天億資產(chǎn)管理有限公司孵化了美因基因，在隨后的幾年中，美因基因經(jīng)過數(shù)輪融資，最終選擇上市。

2017年，F(xiàn)DA批準(zhǔn)了23andMe帕金森和阿爾茨海默病的遺傳消費(fèi)檢測(cè)產(chǎn)品促進(jìn)了基因檢測(cè)行業(yè)的發(fā)展，消費(fèi)級(jí)基因檢測(cè)市場(chǎng)開始受到資本市場(chǎng)的關(guān)注。

值得注意的是，根據(jù)美因基因披露的招股書顯示，2018年、2019年、2020年前三季度，公司與關(guān)聯(lián)方交易所得收入分別占同期收入的47.4%、51.1%、57.9%及54.3%。

數(shù)據(jù)的背后，似乎說明美因基因?qū)ν鈽I(yè)務(wù)拓展能力不足。事實(shí)上，美因基因很大程度上依賴于美年大健康。

“雖然企業(yè)依賴關(guān)聯(lián)交易不是上市審核的實(shí)質(zhì)性問題，但關(guān)聯(lián)交易直接關(guān)系到企業(yè)本身業(yè)務(wù)的獨(dú)立性和業(yè)績(jī)真實(shí)性，這對(duì)投資者來說具有重要意義。”有業(yè)內(nèi)分析人士指出。

一般而言，企業(yè)關(guān)聯(lián)交易可以節(jié)約大量商業(yè)溝通成本，提升交易效率，另一方面，交易的價(jià)格、方式等在非競(jìng)爭(zhēng)的條件下出現(xiàn)不公正情況，形成對(duì)股東或部分股東權(quán)益的侵犯，也易導(dǎo)致債權(quán)人利益受到損害。

2018年，美年大健康曾增資3.88億元并獲得美因基因33.42%的股權(quán)，彼時(shí)美年大健康曾經(jīng)最多持有美因基因50.56%的股權(quán)，是公司第一大股東。2020年到2021年3月，美年大健康數(shù)次轉(zhuǎn)出美因基因股權(quán)。到了2021年3月份，公司股東美年大健康曾擬2.04億元轉(zhuǎn)讓美因基因7.55%股權(quán)。

從公司業(yè)務(wù)收入構(gòu)成上來看，消費(fèi)級(jí)基因檢測(cè)以及癌癥篩查服務(wù)為美因基因的主要收入來源，2018年至2021年前三季度收入分別為1.43億元、1.07億元、1.62億元和0.83億元。而根據(jù)招股書披露的數(shù)據(jù)顯示，美因基因近半銷售額來自美年集團(tuán)。

得益于美年大健康的支持，美因基因從2018年到2020年?duì)I收呈增長態(tài)勢(shì)，根據(jù)招股書數(shù)據(jù)，對(duì)應(yīng)年度公司營收分別為1.96億元、1.24億元、2.03億元，凈利潤分別為2204.0萬元、2969.1萬元、7909.7萬元。

營收、利潤的增長似乎是支撐美因基因IPO的底氣，但理性來看這樣的底氣能不能持久依舊需要時(shí)間證明。

數(shù)據(jù)顯示，到去年6月底，美因基因已進(jìn)行了超過1000萬次基因檢測(cè)。根據(jù)弗若斯特沙利文的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，美因基因在2020年進(jìn)行了270萬次檢測(cè)，占中國消費(fèi)級(jí)基因檢測(cè)服務(wù)市場(chǎng)所進(jìn)行檢測(cè)總數(shù)的65.8%。

如果按照累計(jì)檢測(cè)數(shù)量，美因基因是我國最大的消費(fèi)級(jí)檢測(cè)平臺(tái)。值得注意的是，雖然美因基因持續(xù)增長，但增速卻低于行業(yè)預(yù)期。

同樣來自弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)顯示，2020年我國消費(fèi)級(jí)基因市場(chǎng)規(guī)模為6850萬美元，2016年到2020年的年復(fù)合增長率為31%，2020年到2025年則為45%。而根據(jù)美因基因披露的數(shù)據(jù)顯示，2018年到2020年，公司營收年復(fù)合增長率僅為1.95%。

一般而言，如果營收增長不及市場(chǎng)規(guī)模增長，可能說明公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L并不依賴于自身的運(yùn)營效率，更多地或許依賴于行業(yè)慣性。如果考慮到這幾年疫情檢測(cè)需求推動(dòng)整體檢測(cè)市場(chǎng)的剛性增長，可能更能說明企業(yè)本身的增長動(dòng)能其實(shí)并不高。

深層次來看，這樣可能意味著未來在面臨競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的壓力時(shí)，過多依賴外部因素的企業(yè)本身或難有足夠的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

技術(shù)壁壘缺失，市場(chǎng)風(fēng)口之下恐“難守江山”？

2018年，天億資產(chǎn)成績(jī)與美年健康達(dá)成對(duì)賭協(xié)議，美因基因除了收購當(dāng)年完成業(yè)績(jī)對(duì)賭外，2019年和2020年均未達(dá)到業(yè)績(jī)承諾，為此向美年健康支付了1.24億補(bǔ)償款。

業(yè)績(jī)承諾落空，對(duì)賭失敗之后，美因基因開始向癌癥篩查服務(wù)發(fā)力。數(shù)據(jù)顯示，美因基因正在試圖把業(yè)務(wù)重心轉(zhuǎn)移到癌癥篩查上。

事實(shí)證明，美因基因的消費(fèi)級(jí)癌癥篩查用戶規(guī)模似乎并不理想。數(shù)據(jù)顯示去年上半年，僅有11.9萬人次，而消費(fèi)級(jí)基因檢測(cè)用戶為107萬人次。

實(shí)際上，美因基因所在的賽道，是一個(gè)極其依賴規(guī)模化的賽道，而隨著時(shí)間的推移，缺乏復(fù)購以及用戶粘性的基因檢測(cè)，很可能會(huì)陷入獲客增長的困局。

從數(shù)據(jù)上來看，美因基因似乎也一直都是銷售驅(qū)動(dòng)增長。深挖招股書披露的數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，美因基因似乎不是一家“技術(shù)型”企業(yè)，反而更像是銷售驅(qū)動(dòng)的企業(yè)。

在營銷支出上，轉(zhuǎn)型癌癥篩查增加了獲客、銷售等成本，使得2020年公司營銷支出達(dá)到了141萬，整體銷售開支方面，2018年到2021年上半年，美因基因的銷售及分銷開支分別為2533萬、494萬、195萬以及73萬。

事實(shí)上，美因基因的研發(fā)費(fèi)用遠(yuǎn)低于銷售費(fèi)用。

我們注意到，2018年、2019年和2020年，該公司的研發(fā)成本分別為680萬元、440萬元、440萬元；2020及2021年上半年該部分支出分別為160萬元、370萬元，遠(yuǎn)低于銷售費(fèi)用率。相較之下，美因基因在研發(fā)上的投入遠(yuǎn)低于華大基因、貝瑞基因等同行。

頗有意思的是，在統(tǒng)計(jì)口徑中，美因基因研發(fā)成本計(jì)入了行政開支。而在專利數(shù)量上來看，目前共有10件專利申請(qǐng)信息，其中有效專利5件。

一方面，在技術(shù)上，美因基因可能還未能建立起絕對(duì)的競(jìng)爭(zhēng)壁壘，另一方面，雖然“打下了江山”，但“江山難守”。目前，國內(nèi)整個(gè)消費(fèi)級(jí)基因檢測(cè)市場(chǎng)依舊魚龍混雜，還存在諸多需要明確的問題，再加上行業(yè)處于發(fā)展早期，業(yè)內(nèi)玩家也都有崛起的機(jī)會(huì)。

首先是消費(fèi)級(jí)基因檢測(cè)的有效性的問題。

就檢測(cè)準(zhǔn)確性而言，檢測(cè)結(jié)果本身的參考性可能尚有不足。以癌癥篩查為例，即便檢測(cè)結(jié)果否認(rèn)了用戶可能患癌，但并不能完全排除可能性。

不能否認(rèn)的事實(shí)是，消費(fèi)級(jí)的基因檢測(cè)代替不了專業(yè)的醫(yī)療機(jī)構(gòu)診斷報(bào)告，不能替代專業(yè)的醫(yī)療診斷，換言之，對(duì)于很多消費(fèi)者而言，消費(fèi)級(jí)檢測(cè)不是“剛需”。

其次，從消費(fèi)端來看，既然結(jié)果不能百分之百確定，最終還是需要專業(yè)的醫(yī)療臨床診斷，很難再引起復(fù)購。這可能意味著，長期來看，依賴規(guī)模增長的基因檢測(cè)很難形成一個(gè)用戶的消費(fèi)正循環(huán)，違背正常的消費(fèi)決策邏輯。

有觀察人士認(rèn)為，區(qū)別于臨床科研基因的專業(yè)化、垂直化的市場(chǎng)，消費(fèi)級(jí)基因檢測(cè)可以用在保健、營養(yǎng)、運(yùn)動(dòng)、美容等眾多領(lǐng)域。但至少目前來看，我國消費(fèi)者的純消費(fèi)基因檢測(cè)習(xí)慣還未養(yǎng)成。

也就是說，從深層次來看，這可能會(huì)影響到企業(yè)在二級(jí)市場(chǎng)的定價(jià)，至于今后其估值究竟如何，值得持續(xù)觀察。

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