“增長”陰影籠罩下的健合集團，2022年交出了怎樣的“成績單觀點
“增長”陰影籠罩下的健合集團，2022年交出了怎樣的“成績單”？
文：向善財經(jīng) 作者：劉能
從益生菌產(chǎn)品起家，到入局嬰幼兒奶粉，再到現(xiàn)在橫跨嬰幼兒營養(yǎng)及護理用品、成人營養(yǎng)及護理用品、寵物營養(yǎng)及護理用品三大板塊，健合集團在營養(yǎng)及健康產(chǎn)業(yè)布局愈發(fā)廣泛。但跨度之大，也讓投資者不由得擔心其轉型成功的可能性。
3月21日，健合集團發(fā)布了2022年全年財報，在健合集團正值轉型敏感期的當下，該份財報的重要性更加凸顯，通過這份財報，或許我們也可以更加了解健合集團未來的發(fā)展節(jié)奏以及方向。
贏了增長，輸了毛利？
從健合集團在資本市場近幾年的股價表現(xiàn)來看，投資者對其似乎并不滿意，主要原因在于，健合集團此前的高速增長態(tài)勢已明顯放緩。
在2019合作伙伴年會上，健合集團原CEO安玉婷曾表示，集團2023年中國區(qū)業(yè)務增長愿景是，實現(xiàn)超過200億人民幣的目標。如今來看，別說中國區(qū)業(yè)務增長達到200億，健合集團全球業(yè)績實現(xiàn)這一目標可能性也極小。
據(jù)其2022年財報數(shù)據(jù)顯示，2022年健合集團實現(xiàn)營業(yè)收入127.76億，距離200億的目標仍較為遙遠。
或因公司業(yè)績不佳，目標難以實現(xiàn)。在去年發(fā)布2022年半年報后的9月26日，健合集團宣布公司執(zhí)行董事兼首席執(zhí)行官Laetitia Albertini（安玉婷）因個人原因，于2022年12月31日離任首席執(zhí)行官一職，從2023年1月1日調任為集團非執(zhí)行董事。
如果不看兩百億目標，單看健合集團2022年業(yè)績增長情況的話。財報顯示，健合集團2022年的營業(yè)收入按呈報基準較2021年上升10.6%，錄得毛利潤77.03億，較去年上升6.3%。
這么來看，安玉婷對于健合集團的業(yè)績增長還是有所貢獻的。但投資者似乎并不買賬，在公布財報后的第二天，股價呈先漲后跌態(tài)勢。
“增長”二字，已經(jīng)成為健合集團頭頂揮之不去的陰影，為了增長，健合集團也做出了不少犧牲，這似乎體現(xiàn)在了其毛利率以及經(jīng)調整可比純利等主要指標上。
首先，在毛利率數(shù)據(jù)上，健合集團近年來持續(xù)下滑。自2018到2022年，其毛利率分別為66.52%、66.16%、64.20%、62.76%、60.30% 。
再來看其凈利潤數(shù)據(jù)。財報顯示，在2022年健合集團獲得凈利潤6.12億，同比2021年增長21.3%。其經(jīng)調整可比純利為7.31億，同比去年反而下降了23.3%。
有讀者可能會疑惑，一個是增長，一個是下降，到底應該看哪個數(shù)據(jù)?
實際上，有經(jīng)驗的港股投資者往往更清楚，港股財務報表里面的凈利潤往往是“失真”的。公司的價值等于公司未來自由現(xiàn)金流折現(xiàn)的總和，而經(jīng)調整利潤是更接近自由現(xiàn)金流的概念。 再把不具備持續(xù)性、屬于一次性的、非經(jīng)常性的、跟主營收入和支出無關的支出和收入剔除出凈利潤，得到的經(jīng)調整可比純利，更能客觀的反映出公司的實際經(jīng)營情況。
總的來說，健合集團營收規(guī)模雖有所擴大，賺錢的能力其實在變弱。
當然，這也和其企業(yè)經(jīng)營表現(xiàn)、業(yè)務板塊重視度有著密切關系。健合集團的營收主要源于嬰幼兒營養(yǎng)與護理用品業(yè)務（BNC），還有新業(yè)務板塊成人營養(yǎng)與護理用品業(yè)務（ANC）與寵物營養(yǎng)與護理用品業(yè)務（PNC）。
對比2021年數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，BNC業(yè)務仍然是健合集團營收的第一大支柱，但健合集團BNC業(yè)務的營收占比處于下滑之中，從57.3%下滑至52.3%；而ANC業(yè)務也從36.4%下滑至35.7%；相應的，其PNC業(yè)務從6.3%增長到了12.0%。
嬰幼兒奶粉是健合集團BNC業(yè)務的重中之重，不過，健合集團在嬰幼兒奶粉市場增長已經(jīng)見頂，在2022年嬰幼兒配方奶粉收入同比去年微增0.7%，值得慶幸的是，至少實現(xiàn)了回穩(wěn)。
需要注意的是，其嬰幼兒營養(yǎng)及護理用品的毛利率由2021年的64.8%下降到了2022年的62.4%，健合集團在財報中給出的解釋是，主要由于將中國內地市場嬰幼兒營養(yǎng)及護理用品業(yè)務的若干免費贈品成本重新分類以及采購成本不斷增加。
從增長的角度看，健合集團的BNC業(yè)務以及ANC業(yè)務皆表現(xiàn)平平，反而是PNC業(yè)務扛起了增長的大旗，可以說是健合集團未來希望所在。據(jù)財報顯示，其PNC業(yè)務收入按同類比較基準錄得20.9%的增長。
不過，PNC業(yè)務也成為了拉低健合集團毛利率的重要原因，與BNC業(yè)務以及ANC業(yè)務60%以上的毛利率相比，PNC業(yè)務44.4%的毛利率較低。
如果按目前發(fā)展態(tài)勢，隨著PNC業(yè)務所占比重的上升，健合集團的毛利率可能會持續(xù)走低。
當然，我們也不能說健合集團從BNC業(yè)務發(fā)展到如今BNC業(yè)務、ANC業(yè)務以及PNC業(yè)務三支柱體系就是錯的。從其管理層角度看待企業(yè)的話，這可能是其最適合的發(fā)展路徑。只不過在這一發(fā)展過程中，健合集團是否太過激進了？
為了拓寬業(yè)務、實現(xiàn)急速擴張，健合集團選擇大舉并購，先后收購了保健品品牌SWISSE、嬰幼兒食品品牌Health Times、法國母嬰護理用品品牌Dodie以及寵物營養(yǎng)品牌Solid Gold、美國線上寵物營養(yǎng)品品牌Zesty Paws等。
頻繁并購，讓健合集團的資產(chǎn)負債率一直維持在較高水平。數(shù)據(jù)顯示，2018年至2022年，健合集團的資產(chǎn)負債率分別為67.35%、64.73%、63.98%、70.98%以及70.70%。
在去年，健合集團接連遭到穆迪、標普、摩根士丹利等評級機構及金融機構下調評級。大摩認為，寵物營養(yǎng)及護理業(yè)務擴張，以及成人營養(yǎng)及護理用品業(yè)務穩(wěn)定，將有助于提升公司今年的收入增長，但新業(yè)務的投資與更高的財務杠桿，也可能拖低盈利能力。雖然估值處于歷史低位，但缺乏重新提高利潤的催化劑。
穆迪助理副總裁兼分析師Shawn Xiong指出，“雖然最近宣布的12億美元的再融資將顯著增強H&H國際控股的流動性狀況，但收購Zesty Paws所帶來的巨額債務，加上利潤率的惡化，將使該公司在未來12至18個月內不太可能實現(xiàn)去杠桿化，達到3.5倍-4.0倍的水平。”
與其資產(chǎn)負債率同步上升的，還有融資成本。其2022年財報顯示，截止2022年12月31日，健產(chǎn)生融資成本人民幣525.7百萬元，較去年上升84.3%。融資成本以及資產(chǎn)負債率的問題可能會成為一個比較頭疼的問題。
能否順利“過冬”
從其最初發(fā)展路徑來看，健合集團應該感謝益生菌。2002年合生元就與法國拉曼公司達成戰(zhàn)略合作伙伴關系，并開啟了合生元益生菌大單品時代。
據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)顯示，2020年國內益生菌產(chǎn)品的整體市場規(guī)模約為879.8億元，誕生了不少新消費品牌。而且仍然在不斷擴容，未來成為千億賽道也不是夢。
不過，益生菌產(chǎn)品的核心競爭力在于研發(fā)。可以發(fā)現(xiàn)，益生菌領域跨賽道布局者除了保健品企業(yè)外，可以大致分為兩類：一類是奶企、另一類是藥企。
益生菌目前經(jīng)過驗證的大多為乳酸菌，對于奶企來說，菌種可以看做酸奶的“芯片”，想要做好酸奶必須研究益生菌。另外，藥企對益生菌的研發(fā)程度更加深入，畢竟其藥用價值也很高。而且益生菌的效果不夠顯性，有藥企站臺的話更具權威性，也更得消費者信任。
然而，健合集團在益生菌的研發(fā)上似乎并不占優(yōu)勢，原料也多以進口為主。
至于健合集團目前的主力業(yè)務嬰幼兒奶粉，業(yè)績表現(xiàn)也稍顯萎靡，至于原因，一方面在于缺乏核心競爭力。
奶粉領域的核心競爭力是什么？最重要的是品質，另外還有高端屬性。從品質上來看，健合集團的可貝思幼兒配方羊奶粉曾因抽檢不合格被市場監(jiān)督管理局多次點名并罰款。
2021年2月，上海晶歐商貿有限公司銷售的健合集團可貝思幼兒配方羊奶粉（12-36月齡，3段）被查出維生素A項目不合格（檢驗結果為16μgRE/100kJ，但標準值為18—54μgRE/100kJ），并且復檢也不合格。但由于抽檢樣品為非正規(guī)渠道購進，健合（中國）公司并未受到行政處罰。
2021年5月20日，廣東省市場監(jiān)督管理局發(fā)布關于1批次不合格食品核查處置情況的通告（2021年第110號），健合（中國）有限公司進口的可貝思幼兒配方羊奶粉維生素A項目不合格，抽檢不合格的原因是健合集團委托貨運公司運輸產(chǎn)品過程中，有54罐產(chǎn)品存在不按規(guī)定運輸?shù)那闆r。因此，健合集團被處沒收違法所得13168.39元并處罰款467532元，合計罰沒480700.39元。這一事件在天眼查專業(yè)版APP上也有所顯示。
而在奶粉的高端屬性上，健合集團過去依靠的是“原裝進口”的光環(huán)，但如今的奶粉行業(yè)正成為國產(chǎn)奶粉的時代，外資奶粉已經(jīng)不香了，最近很多外資奶粉品牌甚至跌進了香蘭素、細菌門等大坑。
另一方面，外部環(huán)境變了，健合集團過去的營銷手段已經(jīng)有些過時。
比如在合生元在早期推廣益生菌大單品時，正好趕上“非典SARS病毒”爆發(fā)，彼時的合生元創(chuàng)始人羅飛為了給合生元益生菌“添把火”，又毅然拿出了當年營收的50%投入媒體廣告，塑造品牌公眾形象。一句“寶寶少生病，媽媽少擔心”的廣告詞，讓合生元迅速占領了廣大消費者的心智。
實際上，非典是呼吸道疾病，而益生菌調理的是腸胃，兩者之間關系并不大。當時的消費者或許吃這一套，但如果在現(xiàn)在的新冠疫情下，健合集團來一句“寶寶少生病，媽媽少擔心”，消費者未必會相信。如今的消費者正迎來理性回歸，就像杜國楹的小罐茶，已經(jīng)很難創(chuàng)造出此前背背佳、8848的營銷神話。
總的來看，健合集團正努力抓住大勢中的機遇以及市場機會，但從其實力來看，未來前景一片迷霧。不過，健合究竟會作何應對，這一切或將由時間來見證。
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