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貝殼繼續(xù)等風(fēng)來觀點

向善財經(jīng) 2025-03-26 15:25
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貝殼繼續(xù)等風(fēng)來

文:向善財經(jīng)

近日,貝殼發(fā)布四季報及2024年年報。

2024年,貝殼更能干了一些,貝殼的GTV全年同比增長6.6%,達到3.35萬億,營收達935億,同比增長20.2%。

但是于此同時也“更能花了”,24年歸屬于母公司普通股股東的凈利潤同比大降30.76%。

股價方面,在發(fā)布年報之后,三個交易日公司股價從最高點下跌了15%左右。

雖然在資本市場,影響股價的原因有很多,但是,利潤失速很可能占了一部分因素,畢竟在政策利好的情況下,營收猛增20.2%,利潤不增反而大降。

深究這背后的原因,可能是貝殼成本的失控。

只賺“吆喝”不賺錢,重人力的宿命?

從2024年的下半年的趨勢來看,雖然貝殼的營收在增長,但是增長的質(zhì)量在下降,主要原因就是成本的增長速度超越了營收的增長速度,也就是“成本管理失控”。

首先看四季度毛利率,環(huán)比小幅上升0.3pct到23%,低于賣方一致預(yù)期的23.5%,原因出在了兩方面,一是分傭比重上,二是三項費率。

先看分傭方面,四季度分傭成本,包括對內(nèi)員工和對外平臺商家,占總營收的比重,從上季的 42.4%,明顯增加到了 48.7%,這還是在營收環(huán)增約 38% 的情況下,也就是說規(guī)模增加并沒有帶來規(guī)模化降本的成效。

具體來看,財務(wù)數(shù)據(jù)顯示,第四季度GTV同比增長51.6%,而外部分傭同比增長71.7%,因為外部分傭涉及到平臺和加盟門店及合作渠道的利益分配,很難獲悉具體的經(jīng)營細節(jié)。

但是從數(shù)據(jù)上看,營收增長有可能是依靠著對人的大規(guī)模的激勵來實現(xiàn)的,也就是說,人效在不斷的下降,如果這種現(xiàn)象是持續(xù)性的,隨著業(yè)務(wù)的增長,對公司的利潤增長會一直產(chǎn)生負面作用。

也就是說,即使貝殼想降本,模式也導(dǎo)致他很難推行。

細琢磨也很可能是這樣,房子這種東西靠人來賣,又沒有復(fù)購,只能不斷的開發(fā)新客戶,不靠高額的激勵確實很難出業(yè)績。

比較有代表性的是其高管團隊的薪酬,比如在2022年貝殼交出了一份營收同比下滑24.87%,歸母凈利潤同比下滑164.45%的成績單后。

其董事會主席彭永東薪酬總額卻達到了約4.746億元。其中,薪金、津貼及實物福利為183萬元,績效獎金為1017萬元。

聯(lián)合創(chuàng)始人兼執(zhí)行董事單一剛薪酬總額約3.551億元,對應(yīng)的績效獎金為678萬元。到了2023年,彭永東的薪酬總額則進一步增長至,約7.13億元,單一剛約為5.293億元,加一起約占利潤總額的18%。

兩人的薪酬總額中,不少都來源于股份激勵計劃中的“股份支付薪酬”,也能一定程度上反映出,這個行業(yè)可能無論好壞,都需要人力和高薪酬激勵撐著才有可能增收。

否則管理層應(yīng)該會和萬科、碧桂園等企業(yè)的高管一樣,選擇降薪與公司“共患難”。

在三項費用上,貝殼三費合計較上季度增長了40%,也高于營收環(huán)比增長幅度,和人力成本一樣,暴漲的規(guī)模并沒有帶來預(yù)想中的規(guī)模效應(yīng),反而由于更樂觀,更激進的投入態(tài)度,導(dǎo)致微增的那么點利潤,被提升的經(jīng)營三費費率給吞了。

總之,作為重人力的經(jīng)紀公司,在人效上的文章沒有做好,如果高規(guī)模增速帶來的是更高的成本,投資者們可能反而愿意他慢一點。

再來看業(yè)務(wù)層面,貝殼的業(yè)務(wù)簡單來說是一體三翼,一體為房產(chǎn)交易服務(wù),相對比較穩(wěn)健,這塊分為兩部分:存量房和新房。

存量房作為核心業(yè)務(wù),四季度GTV為7448億,同比暴漲59%,高于市場的預(yù)期,也能體現(xiàn)高額激勵下,頭部公司的業(yè)績彈性,并且從高頻數(shù)據(jù)來看,核心城市的存量房成交面積明顯好于去年同期。

不過營收上面,存量房小幅跑輸GTV增速,據(jù)公司解釋,是主動降低了自營存量房業(yè)務(wù)的抽傭率導(dǎo)致的,大概是因為想要降低買賣雙方的交易成本,從而提高交易意愿,但是也不排除有一定的監(jiān)管指導(dǎo)。

這一定程度上也反映了作為中介,在定價權(quán)方面比較“卑微”,沒有太好的辦法主動提價。

再看新房業(yè)務(wù),成交額約3553億,同比增長49%,好于市場預(yù)期。

營收表現(xiàn)也很強勁,新房營收額暴漲79%,超130億,也驗證了貝殼作為中間商對房企的們的重要性。

雖然整個24年,針對房市出臺的利好政策很多,但是賣新房依然不是一件容易得事,一方面是城市的中心的土地資源不多了,房企們想要精準(zhǔn)觸達客戶并不容易,另一方面,現(xiàn)在開發(fā)的大多都是遠郊項目,自然客流少了,去化并不容易。

這樣一來,貝殼作為渠道商,至少短期內(nèi),相應(yīng)的議價權(quán)可能會呈現(xiàn)走高的趨勢。

總的來說,作為基本盤的經(jīng)紀業(yè)務(wù),至少在營收上表現(xiàn)是不錯的,雖然存量房的議價權(quán)不高,但是新房業(yè)務(wù),未來可能還有一定的增長空間。

看完一體,接著看被視為第二增長曲線的三翼——“非房產(chǎn)交易服務(wù)業(yè)務(wù)”,雖然依然保持著高增長,但是增速明顯放緩,面臨著不小的挑戰(zhàn)。

先看財務(wù)數(shù)據(jù),2024年全年,貝殼的非房產(chǎn)交易服務(wù)業(yè)務(wù)收入實現(xiàn)了64.2%的同比增長,占總收入的比例達到33.8%,有成為新的增長引擎的趨勢。

挑戰(zhàn)在具體的業(yè)務(wù)板塊上,目前看,最重要的家裝業(yè)務(wù)本季收入41.1億,環(huán)比上季度不增反降,同比增速也下滑到僅13%,對利潤的貢獻上,由上季度的31.2%收窄至29.8%,利潤和營收雙降。

租賃業(yè)務(wù)高速增長,本季營收達45.8億,甚至超過了家裝業(yè)務(wù),環(huán)比增速達16%,但是貢獻的利潤率著實不高,僅有5%,利潤增速小幅上升0.2%。

從邏輯上來看,房屋租賃板塊算是貝殼對新房、二手房市場的長遠承接,哪怕現(xiàn)在規(guī)模尚小,但戰(zhàn)略意義非凡。

至于家裝家居業(yè)務(wù),本意是對房產(chǎn)客戶需求的更多挖掘變現(xiàn),算是后房地產(chǎn)市場。

和買房一樣,裝修費用對普通家庭也是一筆很大的開支,很多人一輩子可能只會裝修一兩次。

并且由于裝修業(yè)務(wù)工序復(fù)雜,涂料、瓷磚、木料等涉及到的品牌非常多,再加上千人千面的裝修需求和風(fēng)格,都使得品牌裝修從供給到需求端都表現(xiàn)出了非常大的服務(wù)差異性。

而且市場中常有一句形容家裝行業(yè)痛點的話:買房有上限,而裝修只能有下限,這也就注定在漫長的決策周期中,消費者們更喜歡貨比三家,慎重權(quán)衡。

所以,貝殼在前端積累起來的客戶資源,雖然能帶來流量,但是想要轉(zhuǎn)化并不容易,在整個房地產(chǎn)行業(yè)沒有徹底回暖之前,哪怕現(xiàn)在貝殼靠著收購而來的圣都家裝、愛空間們實現(xiàn)了快速起量,但是就整個24年的表現(xiàn)來看,增速一直在放緩,未來中長期的成長性仍有待驗證。

當(dāng)然,相比家裝和租賃這兩翼,現(xiàn)在最受爭議還要屬貝殼的“第三翼”貝好家。

“沉重”的第三翼

天眼查APP顯示,貝好家由貝殼控股,從定義上看,貝好家是一個數(shù)據(jù)驅(qū)動型住宅開發(fā)服務(wù)平臺,以C2M為核心理念,利用用戶洞察和大數(shù)據(jù)支持,為合作伙伴賦能,收取包括產(chǎn)品定位、設(shè)計等一整套解決方案服務(wù)費。

2024年7月,貝好家以1.34億元競得西安市未央?yún)^(qū)兩宗商住用地,但并非自主開發(fā)項目,而是根據(jù)合作方需求開展。直到9月,貝好家(成都)置業(yè)有限公司以10.76億元競得成都錦江區(qū)金融城三期H12地塊,這一次貝殼明確將自主操盤。

從貝殼賦能到自主操盤,這一變化自然也讓市場不禁懷疑:貝殼是不是要“抄底”轉(zhuǎn)型房地產(chǎn)商了?

在三季度的電話會上,雖然貝殼管理層強調(diào)“我們不是要成為房地產(chǎn)開發(fā)商。在長期的商業(yè)模式上,我們不會使用自有資金做大規(guī)模的重資產(chǎn)開發(fā)投資。”

但同時“成都項目旨在驗證 C2M 解決方案在各階段的實施能力,包括土地拍賣、產(chǎn)品定位、設(shè)計和營銷……”

言下之意,現(xiàn)在貝殼想要用數(shù)十億元,打造一個高端房地產(chǎn)方案的樣板間。只是暫時充當(dāng)一下房地產(chǎn)開發(fā)商的角色,未來不會長期沉迷于此。

說實話,這操作有點財大氣粗,“撒錢”做試驗的既視感。

雖然貝殼也確實有這個底氣。截止到今年9月底,貝殼的“現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物”和“短期投資”規(guī)模就達到了527.61億元。

不過還是那句話,背靠過去積累的龐大房產(chǎn)數(shù)據(jù)和用戶需求洞察,貝殼(貝好家)當(dāng)一個咨詢公司、地產(chǎn)設(shè)計公司是沒問題的。可如果要轉(zhuǎn)型重資產(chǎn)的開發(fā)商,無論是暫時還是長久的,這對貝殼可能都是個極大的考驗。

一方面是房產(chǎn)交易和房產(chǎn)開發(fā)本質(zhì)上是兩種邏輯,核心團隊能否勝任是一個問題。

另一方面貝殼還需要彌補和提升的短板是工程建設(shè)的能力。畢竟,過去貝殼的業(yè)務(wù)模式更多是“紙上談兵”,但現(xiàn)在要把設(shè)想落成現(xiàn)實,這就需要組建靠譜的上下游供應(yīng)鏈伙伴以及對應(yīng)材質(zhì)的整合,這同樣是個艱巨的任務(wù)。

所以很明顯,無論從投資還是戰(zhàn)略的角度看,貝好家在短時間內(nèi)都很容易成為一個業(yè)務(wù)泥潭,帶給貝殼的不確定性似乎也要遠大于背后的想象力……

結(jié)合家裝與重人力的經(jīng)紀業(yè)務(wù),被定義為互聯(lián)網(wǎng)公司的貝殼,業(yè)務(wù)模式似乎越來越重了,想要“重裝飛行”十分考驗管理層的能力。

貝殼聯(lián)合創(chuàng)始人、董事長彭永東,在業(yè)績發(fā)布后的電話會上說到:“對于一個大的組織來說,最可怕的是沒有增長。”

但是增長也需要高質(zhì)量,就24年整體的情況看,重人力,重資產(chǎn)的高增長帶來的反而是對利潤的吞噬,如何高質(zhì)量的增長,可能是和公司利益高度相關(guān)的彭永東們需要在25年解決的難題。

和其他的中國互聯(lián)網(wǎng)公司相比,即使是在non-gaap口徑下,公司仍有約25倍左右的市盈率,這是有明顯的溢價的,可以說利潤改善的需求迫在眉睫。

免責(zé)聲明:本文基于公司法定披露內(nèi)容和已公開的資料信息,展開評論,但作者不保證該信息資料的完整性、及時性。另:股市有風(fēng)險,入市需謹慎。文章不構(gòu)成投資建議,投資與否須自行甄別。


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