進入曾從欽時代的五糧液，為何“跌跌不休”？觀點
2022-03-12 22:22
高端白酒提價對市場的影響要一分為二地來看，五糧液此輪提價在價格上對標茅臺，未來高端市場增長的不確定性因子增加。
文：向善財經(jīng)
要說哪個品牌是二級市場中最“難喝”的酒，不出意外五糧液要占一席。從走勢上來看，相比去年股價高點，如今五糧液已經(jīng)跌去一半。
受大環(huán)境消費預期下調等諸多因素影響，今年年初上市的白酒品牌中均有不同跌幅。
截至3月9日，茅臺跌了13%、山西汾酒跌了13%，洋河跌了7%，舍得、瀘州老窖，五糧液均跌了20%以上。其中五糧液跌幅達27%。
對此，市面上有觀點認為，市場對疫情反復、經(jīng)濟下行仍有擔憂，資金面難以形成合力，導致估值回調。
估值回調之外，五糧液跌幅27%、舍得、瀘州老窖均跌20%以上，可能也與自身的經(jīng)營情況走弱有所聯(lián)系。
業(yè)績明好實壞，高端品牌價不對位？
基本面長期向好的公司，不代表短期不存在風險。
白酒是典型的周期股，有上行周期自然也有下行周期。長期關注五糧液的話可能會意識到，前幾年五糧液迎來一波上漲，但問題在于，六七十倍的市盈率對于20%的盈利增長存在明顯的不匹配，過高估值之后，在新的一輪周期內下跌其實是可以預見的。
另外，從五糧液公布的業(yè)績來看，表面上在增長，但實質上長期來看業(yè)績增速呈下滑趨勢。
從財報本身來看，根據(jù)五糧液最新的業(yè)績公告，預計2021年實現(xiàn)營業(yè)收入約662億元，同比（與上年同期相比）增長約15%；歸母凈利潤約233.5億元，同比增長約17%。
表面來看，過去一年五糧液業(yè)績呈現(xiàn)增長趨勢，但事實上五糧液實際增速不達此前預計的20%的增長預期。拆分來看五糧液去年一季度創(chuàng)利93.24億，二季度就僅有38.77億，三季度41.27億。
從報告來看，去年全年五糧液整體業(yè)績是波動的，拆分來看，第四季度業(yè)績表現(xiàn)并不亮眼。
根據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，2017年-2020年，五糧液凈利潤增速分別為42.58%、38.36%、30.02%、14.67%，整體呈下滑趨勢，2021年業(yè)績整體也沒有發(fā)布躍升，整體增速在行業(yè)內始終處于低位，更面臨著瀘州老窖等玩家的競爭壓力。
從高端市場來看，去年五糧液宣布八代普五提價，價格上對標飛天茅臺，但頗為尷尬的是，雖然價格上去了，但高端品牌力卻始終與茅臺差一截。
價格品牌不對位的結果就是經(jīng)銷商壓力驟然增加，市場不是沒有記憶的。2013年五糧液強勢提價導致價格倒掛，最終的結果是經(jīng)銷商出逃，把高端市場拱手讓給了茅臺。
由于疫情影響以及消費預期下降，市場對白酒整體需求量不足往年，反映到價格上，春節(jié)之后部分地區(qū)的普五批價960-970元，這可能反映出提價之后，市場反饋或許并不積極。事實上，目前來看在高端市場，五糧液上尚不能正面與茅臺硬碰硬，在中高端市場，來自瀘州老窖的競爭壓力也逐漸增大。
我們再來看五糧液的庫存情況。庫存方面，五糧液高端品類庫存量在2020年出現(xiàn)了明顯下滑，數(shù)據(jù)顯示，其高端品類庫存2733噸，同比下降44.45%，而總庫存1.9萬噸，高端占比僅14.21%。對比之下，茅臺庫存總量24.92萬噸。
一方面是高端庫存情況沒有顯著改觀，另一方面，產(chǎn)能增加有限的情況下提價似乎并不能說明五糧液在高端市場上的份額有所增加。
“高端白酒提價對市場的影響要一分為二地來看，如果市場份額增加了，那么提價本身有助于品牌價值提升，再加上高端庫存增長，品牌未來的增長就可以預期”。有不愿具名的白酒行業(yè)人士表示：“如果高端庫存沒有增長，高端市場份額也沒有增加，那么提價本身是可能不具備長期增長意義，因為需求沒有增長。”
從這個意義上來看，五糧液此輪提價在價格上對標茅臺，可能還是管理層試圖對標茅臺的高端形象，但高端不高端不是品牌說了算，而是市場說了算，五糧液在二級市場的下滑可能也能說明市場真實的態(tài)度。
巴菲特曾經(jīng)有句話：“別人貪婪我恐懼，別人恐懼我貪婪”，因此不少人認為追跌賣漲是一條真理，但信息不足的情況下這反而會陷入陷阱。
五糧液是典型的白馬股，這也意味著他對機構資金很透明。從這個角度來看，相比短期內的漲跌，整體的走勢可能更代表機構資金真實的態(tài)度，畢竟每一次買入賣出都是實打實地用錢投票。
“加稅傳聞”下不確定因子增加
頗為值得注意的是，加稅傳聞，或成為五糧液增長的長期不確定因子。
3月2日，一份名為《關于利用稅務工具給“高價酒”降溫的建議》的議案在白酒圈中流傳，該議案為全國政協(xié)委員、月星集團董事局主席丁佐宏提出。
該議案中指出，酒水行業(yè)中暗藏亂象，表面繁榮背后暗藏危機，建議對酒類行業(yè)以社會平均利潤作為參照標準進行征稅，超額部分則加以重稅。
全國政協(xié)委員、月星集團董事局主席丁佐宏認為，當下酒水行業(yè)一是產(chǎn)品價格不正常；二是市場供需不正常；三是投資導向不正常；四是社會風氣不正常。
議案一出，貴州茅臺、五糧液接連兩天均有不同程度下跌。其中五糧液連續(xù)兩天跌超3%。這不是第一次有提案對高價酒類征稅。每隔一段時間加稅的傳聞都會引發(fā)一波白酒板塊的震蕩。
就像世人皆知的“狼來了”的故事，“狼”很可能最終會來，每一次加稅傳聞，似乎都意味著白酒行業(yè)離加稅更進了一步。
一個基本的事實是，在國外對酒類征稅是種慣例，以美國為例，征稅范圍包括烈性酒、葡萄酒、汽酒和啤酒。納稅人是應稅酒的制造者或輸入者，實行從量定額征稅。從這個角度來看，隨著國內稅制改革的進一步深入，未來不排除出現(xiàn)對高端白酒征稅的可能性。
事實上，相比加稅傳聞，有關部門關于白酒市場過度資本化的監(jiān)管更值得外部關注。
去年8月份，市場監(jiān)督管理總局價監(jiān)競爭局召開《白酒市場秩序監(jiān)管座談會》，會上重點提到部分香型白酒發(fā)展過熱、資本涌入白酒行業(yè)造成過度競爭和風險加大、部分白酒品牌提價漲價過于頻繁等問題。
由此觀之，在監(jiān)管部門對資本市場監(jiān)管日趨嚴格的背景下，五糧液的提價似乎有些不合時宜。
一方面，政策因素下，未來高端市場增長的不確定性因子增加。另一方面，五糧液面臨的競爭壓力不僅來源于和茅臺的品牌之爭，也同樣在于與其他品類香型白酒的品類之爭。容易被市場忽略的是，白酒市場不僅存在品牌之間的競爭，也同樣存在品類之間的競爭。
有觀點認為，五糧液的回調是因為近兩年醬香型白酒的異軍突起，白酒的市場整體市場占有率受到嚴重的沖擊，因此投資人對未來濃香型白酒市場感到擔憂。
理性來看，茅臺品牌號召力遠強于五糧液，這可能使得其他醬香白酒在中高端市場的品牌影響力比同類濃香型白酒要強。這就導致依賴于中端市場走量的五糧液處在一個兩難的境地：往高端市場沖擊始終邁不過茅臺門檻，往下中端市場，打不過眾多的品牌，甚至面臨跨品類競爭。
從整體的消費趨勢上來看，隨著人們生活消費水平的上升，喝白酒的人越來越少，另一方面，年輕人也在嘗試不同品類的酒，比如伏特加、威士忌、雞尾酒等受到年輕人的廣泛喜愛。這可能意味著未來白酒市場需求可能會進一步被壓縮。
無論從資本市場角度還是行業(yè)角度，抑或是從五糧液自身發(fā)展來看，其當下都處在一個關鍵階段。
從內部來看，近期五糧液迎來新一輪人事變動，據(jù)天眼查APP信息顯示，原董事長李曙光卸任，原五糧液集團總經(jīng)理曾從欽接任董事長，44歲的少壯派高管宜賓五糧液股份有限公司（000858.SZ）總經(jīng)理鄒濤接任集團總經(jīng)理。
集團換帥之后，五糧液的領導班子也發(fā)生了變動。
根據(jù)2月18日發(fā)布的集團公告顯示，蔣琳將接替彭智輔為董事會秘書，同時兼任副總經(jīng)理；聘任岳松為副總經(jīng)理；聘任蔣佳為總經(jīng)濟師；而趙東不再擔任副總經(jīng)理，變更為總工程師；劉明不再擔任總工程師，改為第五屆監(jiān)事會監(jiān)事候選人。同時，公司同意提名肖浩為第五屆董事會董事候選人。
長遠來看，集團的人事變動會對未來的發(fā)展帶來長遠影響。這也給外界帶來了新的想象力牽動著外界投資者的目光。
對于五糧液來說，壓力并沒有消失。
理性來看，新一屆班子領導下的五糧液面對的未來也更加復雜。五糧液方面，2020年初提出了“十四五”期間創(chuàng)建世界500強的戰(zhàn)略目標，這意味著未來五糧液年營收需要達到1500億元人民幣左右。對比現(xiàn)實來看，差距依舊明顯。
另一方面，根據(jù)中國酒業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù)顯示，白酒產(chǎn)量由2016年的1358.4萬千升下降到2020年的740.7萬千升，規(guī)模以上酒企的數(shù)量由1600余家下降到1000余家。
可見的是，行業(yè)未來的預期在收縮，未來五糧液的估值修復之路恐怕依舊道阻且艱。
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