龍光集團美元私募債“疑云”后續：連續發債，出售資產觀點
此前，坊間傳聞稱，龍光集團面臨20億美元私募債到期，消息一出，其美元債連續兩天下跌約5-10個點。對此，龍光集團方面曾出面澄清：“公司并沒有任何美元私募債”。與此同時，公司2021年末總現金接近400億，有足夠的流動性。
龍光集團的私募債疑云似乎還沒有完全消散。
此前，坊間傳聞稱，龍光集團面臨20億美元私募債到期，消息一出，其美元債連續兩天下跌約5-10個點。對此，龍光集團方面曾出面澄清：“公司并沒有任何美元私募債”。與此同時，公司2021年末總現金接近400億，有足夠的流動性。
頗為有趣的是，1月21日，龍光集團管理層卻對投資者表示，公司擔保的私募債不超過10億美元。2021年底公司總現金400億元，流動性良好。
龍光管理層的表態，似乎并沒有打消市場投資者的疑問。
最近，龍光集團發行了 19.5 億港元可轉換公司債券，值得注意的是，去年12月27日龍光集團剛剛發行6.65億元CMBS。
此外，公司旗下的龍創智慧科技 90% 股權也轉讓出售。天眼查APP信息顯示，該公司控股一家商管企業，目前深圳合裕實業持有該公司90%股份。
又是出讓商管公司股權，又是連續發債，外界難免猜測龍光集團的真實債務情況究竟如何？
美元私募債背后，龍光集團的債務疑云
分析一家公司的經營質量，最佳的工具就是它的財報。
據龍光集團的財報顯示，截至 2021 年上半年，龍光集團的總負債為 2190.2 億元，資產負債率 75.58%。從負債結構上來看，短期借款規模為 115.5 億元，應付賬款及票據為 233.2 億元。此外，其非流動負債同比增長了 32.86%，不過主要以長期借款為主。
從財報數據上來看，公司現金等價物400億元，不計美元私募債的情況下，能夠覆蓋短期債務。
事實上，關鍵問題在于此次私募債事件之后，市場信心受挫。
從數額上看，龍光集團后來披露的不超過10億美元擔保私募債，數額上不會帶來過多的償債壓力，但問題在于，對于美元私募債的存在與否、存續規模等，一直處于遮遮掩掩的態勢。難免有投資者會猜測會不會有另外的私募債存在？財報中的短債壓力較小，是否與此有關？
這些問題，可能還需要龍光集團打消市場疑慮，恢復投資者信心。
從現實動作來看，無論是發可轉換公司債、CMBS，還是出售旗下公司股權，債務壓身，龍光集團可能確實有些著急。
我們了解到，龍創智慧科技通過廣東龍創商業管理有限公司控股6家商管公司，而目前龍光集團已經將90%的股權出售給合裕實業，其中，廣東龍光集團物業管理有限公司旗下包括龍光實業、龍光裝修管理龍甄物業和龍尊物業。
對比行業中的出售案例不難發現，出售物業資產紓困似乎已經成為行業中的一種“慣例”。
從財報上看，龍光集團也在嘗試各種方式進行融資。此前龍光集團非控權益占權益總額的20%左右，從2020年起，非控權益開始加速增長，以2020年為例，非控權益占到了股東應占權益總額的43%。
造成非控權益增長的主要原因，可能還是源于資金壓力，以財報中披露的惠州東圳項目為例，2016-2018年引入平安匯通,2018-2020年引入金谷信托。換言之，非控權益增加也可能是公司以“明股實債”的方式獲得新的資金注入，從而使得賬面利潤率得以維持一個較高的水平，但實際利潤率可能更低。
凈利潤方面，2021年半年報顯示，龍光集團最終凈利潤增長3.4%，凈利潤的增長原因之一是財務費用的下滑。數據顯示，去年上半年龍光集團的財務費用只有3.82億元，同比下降了59.51%。2020年底這一數據則為20.51億元。
不過，接下來。融資成本的增加可能會使得財務成本進一步增加。
事實上，自2020年4月份之后，整個地產行業的融資成本都在不斷上升，數據顯示，龍光集團12月的CMBS融資成本超過5%，1月底美債融資成本逼近7%，需要注意的是，僅僅一個月之后，龍光集團的融資成本就提升了將近2個點。
長期來看債務情況不容樂觀。
房地產企業短時間內的融資成本的飆升，一方面與地產行業環境有關，另一方面公司寧可頂著資金成本上升的壓力也要融資，似乎表明未來潛在的風險在增加。
后繼增長乏力，舊改恐難解償債之渴
龍光集團需要解決的，還是周轉模式的問題。一方面屢屢高價拿地，另一方面隨著深圳樓市降溫，高周轉紅利逐漸消失，而高價拿地帶來的結果就是高企的周轉壓力。
事實上，從2013年上市之后，龍光集團屢次斬獲深圳“地王”。
2014年12月，龍光集團以46億的價格拿下龍華白石龍區域的A802-0305號住宅用地，折合樓面地價2.51萬元/平方米，溢價率高達85.3%。2015年以112.5億元拿下龍華紅山地塊，成為當時的深圳總價地王。2016年，龍光集團140億拿下光明新區一商住混合用地塊，成為全國總價地王。
值得注意的是，直到2021年上半年，在深圳首輪集中供地中豪擲80億拿地。
在行業高速增長階段，拿地不是問題，而到2020年之后，行業溫度驟降之后再大規模拿地，就可能會加劇未來房企自身的資金壓力。
一方面，房地產行業未來的資金壓力預期會增長，另一方面，對于房企來說，銷售增長失速使得后繼增長乏力，特別是以舊改為特色的房產企業。
資本市場的走勢，似乎表明了投資者的看法。截止2月7日，龍光集團收跌1.49%，每股4.64港元，而去年3月底，股價高點則為12.33港元，僅僅一年，股價便腰斬。
我們知道，舊改項目，需要長期資金投入，更需要警惕短債長投，在穩字當頭的行業現狀下，投資者們擔心的也是短債長投的不可持續。
對于龍光集團來說，市場銷售乏力也是制約未來一段時間償債能力的重要因素。
數據顯示，去年龍光集團銷售額為1402億。其中下半年同比下滑10.47%。從去年7月開始，除12月，下半年的銷售均落后上年同期，且本應是旺季的下半年銷售額也比上半年下滑了9.6%。
全年來看，一個基本的事實是，龍光集團未能完成既定的20%的增長目標。從銷售數據來看，上半年銷售均價為18589元/平米，下半年為16398元/平米。平均銷售價格也呈下跌態勢。
對于房地產企業來說，銷售不及預期可能意味著未來的現金流增量可能不容樂觀。由此似乎就不難理解為什么龍光集團著急融資以及出售優質資產。
舊改項目周期長、沉沒資產多，看上去項目利潤率較高，但對資金流的要求相對也更高。數據顯示，龍光主要在大灣區等11個城市125個舊改項目，潛在可轉化面積4626萬平方米，舊改項目也是龍光集團的主營業務之一。
舊改項目與其他項目不同，周期往往比較長，合規流程嚴格，更考驗房企的資金承壓能力。
一般來說，舊改涉及拆除動工、建設回遷房、市政道理、基礎設施建設，部分涉及住房安置的項目還要支付住房補貼等費用，而商品房的建設以及拿到預售證之后的預收回款，需要等到回遷房建成后才能進行。時間周期可能長達5到10年。
我們也關注到，龍光集團也在嘗試多元化拿地，但銷售承壓之下，可售貨值能否有效地轉化為實實在在的現金流，也需要時間進一步驗證。
今時不同往日，恒大債務風波之后，投資者也比以往更關注房企的債務狀況，從某種意義上來說，當下的地產行業，債務、現金流以及銷售情況最能反映出企業的發展質量。龍光集團此次站到風口浪尖，也更多地源于私募債傳言引起的市場對企業經營質量的關注。
目前來看，連續發債、融資成本走高、出售資產等一系列操作之后，龍光集團似乎也遇到了困境，至于能否成功擺脫困境，走出一條新的增長之路，市場或許應該持更多的謹慎態度。
接下來，企業究竟如何經營發展，便交由時間去驗證。
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