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《港灣商業(yè)觀察》黃懿

近日，港交所披露了拉拉科技控股有限公司（貨拉拉的上市主體，下稱“貨拉拉”）更新后的招股書，高盛、美銀證券與摩根大通擔任聯(lián)席保薦人，這是其2021年6月份赴美IPO計劃擱淺后，第四次港股IPO。

在此之前，貨拉拉曾于2023年3月29日、9月28日以及2024年4月2日申請在港交所上市。

雖然貨拉拉擁有市占率優(yōu)勢，但滿幫集團（YMM.US）、快狗打車（02246.HK）已經(jīng)率先上市，而該公司多次遞表未果，引起不少關(guān)注。

對此，大消費行業(yè)分析師楊懷玉表示，“原因可能是近年來政策上對互聯(lián)網(wǎng)平臺企業(yè)加強了監(jiān)管力度，特別是在數(shù)據(jù)安全、反壟斷等方面出臺了多項政策。貨拉拉作為一個擁有大量用戶數(shù)據(jù)的平臺型企業(yè)，可能面臨較為嚴格的審查，需要確保其業(yè)務(wù)操作符合最新的法律法規(guī)要求。同時上市過程中，交易所會對申請公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)、財務(wù)透明度等方面進行嚴格審核需要提交詳細的財務(wù)報表、法律文件等資料。如果這些材料準備不夠充分或者存在瑕疵，也可能導(dǎo)致上市申請被推遲或駁回。此外，貨拉拉所在的同城貨運市場競爭非常激烈，競爭對手如滿幫集團、快狗打車等企業(yè)已先一步上市，搶占了一定的市場份額和投資者注意力。貨拉拉需要向市場證明其具有持續(xù)的競爭優(yōu)勢和增長潛力。”

01

盈利能力大增，募資拓展海外市場

2021年至2023年以及2024年6月30日（報告期內(nèi)），貨拉拉營收分別為8.45億美元（約60.18億人民幣）、10.36億美元（約73.78億人民幣）、13.34億美元（約95.00億人民幣）、7.09億美元（約50.49億人民幣）；凈利潤分別為-20.86億美元、-4909.1萬美元、9.73億美元、1.84億美元；經(jīng)調(diào)整利潤分別為-6.51億美元、-1210萬美元、3.91億美元、2.13億美元；毛利率分別為39.4％、53.7％、61.2％、59.4％。

深度科技研究院院長張孝榮表示，“從招股書披露的數(shù)據(jù)來看，貨拉拉的凈利潤在報告期內(nèi)波動較大，這可能與市場環(huán)境、公司運營策略以及成本控制等因素有關(guān)，這種盈利波動性可能影響投資者的信心?！?/p>

“貨拉拉在不到一年半時間內(nèi)三次更新招股書，持續(xù)沖擊資本市場，這可能反映出其在上市準備過程中存在一定的不確定性和反復(fù)性，也可能影響投資者的信心?！?/p>

同一時期內(nèi)，貨拉拉收入主要來自于貨運平臺服務(wù)、多元化物流服務(wù)和增值服務(wù)。同一時期內(nèi)，中國境內(nèi)的貨運平臺服務(wù)的收入占比分別為48.5％、54.7％、58.3％、53.7％；中國境內(nèi)的多元化物流服務(wù)收入占比分別為31.7％、29.0％、26.2％、30.5％；中國境內(nèi)的增值服務(wù)的收入占比分別為8.9％、6.7％、6.7％、6.5％。

貨拉拉表示，2024年上半年，貨拉拉的收入同比增加18.2％，主要是由于中國境內(nèi)收入同比增加17.6％，其次由境外收入同比增加24.1％所推動。

由此，中國境內(nèi)的累計收入占比分別為89.1％、90.4％、91.2％、90.7％；境外的收入占比分別為10.9％、9.6％、8.8％、9.3％。

而在募集用途中，貨拉拉也提到了將用于鞏固公司在東南亞市場的領(lǐng)導(dǎo)地位，尤其是用于擴充服務(wù)種類，以及將用于通過擴充服務(wù)種類、提升用戶觸達及擴大地理覆蓋范圍，以把握拉美的巨大機遇。具體而言，計劃擴大在公司經(jīng)營所在城市（如里約熱內(nèi)盧及墨西哥城）的業(yè)務(wù)。

以目前境外收入占比來看，基本上還停滯不前，未來貨拉拉如何加速布局或許值得關(guān)注。

02

凈變現(xiàn)率下滑，傭金費和會員費一升一降

除了基本的財務(wù)報表以外，貨拉拉指出，公司的業(yè)務(wù)取決于吸引、招募或普遍增加司機及商戶使用平臺的能力，而這能力按全球總GTV、全球貨運GTV、平均月活商戶、平均月活司機及已完成訂單數(shù)目衡量。公司亦使用“貨運平臺服務(wù)變現(xiàn)率”衡量公司通過平臺促成貨運交易變現(xiàn)的能力。

顯然，報告期內(nèi)，貨拉拉的主要運營指標均是呈現(xiàn)上漲的趨勢，然而，2024年上半年，中國境內(nèi)的貨運平臺服務(wù)變現(xiàn)率為9.7％，低于2023年同期0.6個百分點；中國境內(nèi)的貨運平臺服務(wù)凈變現(xiàn)率為9.2％，低于2023年同期0.5個百分點。對此公司表示，凈變現(xiàn)率下滑部分原因是公司于2024年上半年持續(xù)審視變現(xiàn)策略，并據(jù)此策略性地調(diào)整向少數(shù)司機收取的費用，以加強與相關(guān)司機的合作。

其中，貨運平臺服務(wù)凈變現(xiàn)率按貨運交易產(chǎn)生的收入扣除計入銷售及營銷開支的商戶及司機激勵后除以相應(yīng)GTV計算。

這一凈變現(xiàn)率下滑的背后，還是計入銷售及營銷開支的商戶折扣及司機激勵的減少。根據(jù)公司披露顯示，該項費用總額由2021年的3.94億美元大幅減少至2023年的420萬美元，并由截至2023年6月30日止六個月的200萬美元減少至2024年同期的176萬美元。

貨拉拉表示，傭金占中國內(nèi)地的貨運平臺服務(wù)收入的百分比于往績記錄期內(nèi)大致呈上升趨勢，現(xiàn)時在中國內(nèi)地貨運平臺服務(wù)產(chǎn)生的司機會員費與傭金比例平均。截至2024年上半年，公司在絕大部分產(chǎn)生貨運平臺服務(wù)收入的中國內(nèi)地城市采用混合變現(xiàn)模式，令公司有效將GTV增長轉(zhuǎn)化為收入增長。

報告期內(nèi)，來自傭金的收入占比分別為11.7％、51.2％、57.0％、58.5％；來自會員費的收入占比分別為86.9％、47.8％、41.8％、41.0％，兩者一升一降。

按照公司的說法，是否可以說明，現(xiàn)階段的變現(xiàn)率下滑是因為司機會員費和傭金比例平均，區(qū)別于以往依賴會員費的情況，如果持續(xù)采用混合變現(xiàn)模式，變現(xiàn)率是否還會繼續(xù)下滑？通過從司機身上“吸血”的模式才是盈利的要動力？

不僅是對收入結(jié)構(gòu)進行了調(diào)整，貨拉拉還在不斷開拓新的客戶群體，這也帶來了貿(mào)易及其他應(yīng)收款項總額的上升。

報告期內(nèi)，貿(mào)易及其他應(yīng)收款項總額分別為8270.5萬美元、1.09億美元、1.46億美元、1.56億美元。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為8.5天、13.0天、15.2天、18.4天。

貨拉拉稱，平均貿(mào)易應(yīng)收款項周轉(zhuǎn)天數(shù)整體上增加，主要是由于公司持續(xù)拓展綜合企業(yè)服務(wù)，綜合企業(yè)服務(wù)客戶越來越專注于通常要求較長信貸期的大型企業(yè)商戶。

截至2024年8月31日，截至2024年上半年的未結(jié)清貿(mào)易及其他應(yīng)收款項中的63.9％已于其后結(jié)清。

03

快狗下調(diào)傭金率，價格戰(zhàn)是否席卷行業(yè)？

行業(yè)的激烈競爭從未停止。2024年3月28日，快狗打車宣布，自4月1日起，北京地區(qū)的平臺司機抽傭上限將從16％降低至10％，服務(wù)質(zhì)量排名前20％的司機享受8％的抽傭率。

同年7月，快狗打車相關(guān)負責(zé)人宣布，天津地區(qū)司機將享受到抽傭率從15％直降至10％的優(yōu)惠，進一步減輕司機運營成本，提升司機收入水平。

9月15日起，快狗打車廣州地區(qū)僅保留10％和5％（需購買會員費）兩檔抽傭率，供不同工作模式的司機自主選擇。

很明顯，調(diào)整抽傭率將成為快狗打車在滿幫集團和貨拉拉等頭部企業(yè)的競技中，增加自身競爭力的有力武器。

報告期內(nèi)，滿幫集團的收入分別為46.57億、67.34億、84.36億、50.33億；銷售毛利率分別為45.46％、47.81％、51.17％、53.43％；快狗打車的收入分別為6.609億、7.73億、7.528億、3.242億；銷售毛利率分別為36.58％、33.83％、34.26％、34.78％。

顯然，滿幫集團目前的營收情況與貨拉拉最為接近，但是毛利率仍有差距。而快狗打車則與兩者都保持著較大的差距。

而快狗打車發(fā)起的“下調(diào)傭金率”價格戰(zhàn)策略，是否將席卷行業(yè)？頭部滿幫集團和貨拉拉是否將面臨明顯的壓力？時間終將驗證。

04

司機投訴仍眾多，屢屢被約談如何改正？

今年5月7日，《港灣商業(yè)觀察》發(fā)表的《貨拉拉扭虧為盈毛利率創(chuàng)新高另面：超過48000條投訴，屢屢被約談遭罰》中提到，貨拉拉的社會形象卻并不理想，抽傭比例高、多重收費、貨運安全等問題一直是圍繞著貨拉拉。因上述問題，過去一年貨拉拉已被監(jiān)管部門約談三次，據(jù)《港灣商業(yè)觀察》不完全統(tǒng)計，近三年貨拉拉累計被約談超過10次。內(nèi)容主要涉及保障貨車司機合法權(quán)益、市場公平競爭等方面。此外，最近三年貨拉拉被各地交管運管部門處罰20余次。

根據(jù)此前顯示，截至5月6日，公司的投訴量為48396條，已完成38380條，近三十天投訴量為2387條，已完成344條。

截至11月8日，貨拉拉的投訴量累計為6.33萬（63281）條，已完成4.87萬（48736）條，近三十天投訴量為2230條，已完成367條。也就是說，在5個多月的時間里，貨拉拉增加了1.49萬（14885）條投訴。

投訴大多還是來自于司機，主要包括了霸王條款、扣分機制不公平、審核申訴不到位等，其中司機的大部分訴求是返還被惡意扣掉的分數(shù)。

有司機表示，“接單訂單，嚴格按照貨拉拉平臺要求在5分鐘之內(nèi)聯(lián)系顧客，電話一直顯示無法接通，按平臺要求撥打3次以上還是占時無法接通，并且撥打了5次，超過平臺要求的3次了，然后正常上班取消，最后平臺說司機違規(guī)并扣除5分的行為分，然后申訴不通過，在此進入貨拉拉客服，6822的工號客服給的處理結(jié)果是不管你是按照平臺還是不按照平臺就是不能申訴了，規(guī)矩是你們定的，按你們要求報備取消，然后你們不給申訴通過，還說只有一次申訴機會，這不是赤裸裸的欺負司機嗎，嚴格按你們貨拉拉的要求辦事，你們還故意不給申訴通過，再然后就是一句一個訂單就能申訴一次，希望有關(guān)部門處理一下，要求退回處罰司機的5分行為分”，該司機還在平臺中提交了撥打電話的截圖證明。

從司機的投訴中可以看出，貨拉拉在司機和消費者的平衡中，會傾向于消費者一端，這也不難理解，畢竟消費者決定了市場的需求，不過，貨拉拉在日常的營運中也不該忘記招股書所提及的“司機是貨運平臺服務(wù)的主要客戶”，這一說法源自于公司的收入來自司機的會員費和傭金。在公司平衡司機與消費者的三者關(guān)系中，似乎司機方面仍存在明顯的改進優(yōu)化空間。

據(jù)了解，貨拉拉為司機提供多個級別的會員資格，使其有權(quán)就公司向他們完成的訂單所收取的傭金享有不同程度的折扣。較高級別的會員資格通常允許司機以較低的傭金率完成訂單。其中在同城貨運服務(wù)中，非會員、一級、二級、三級會員的月費依次為0、239元、539元、789元；傭金率依次為18％、14％、11％、8％。 

在跨城貨運服務(wù)中，非會員、一級、二級會員的月費依次為0、929元、1079元；傭金率依次為12％、4％、2％?？梢姡趦煞N貨運服務(wù)模式中，非會員和最高等級會員的傭金率均相差10個點，而跨城貨運服務(wù)的非會員和最低等級會員的傭金率相差8個點，直接導(dǎo)致對司機而言，選擇成為會員將成為較有利的方案。

貨拉拉或許需要去探索出司機和消費者中更加公平的評分機制，倘若無法顧及好司機權(quán)益，恐怕也將面臨嚴重挑戰(zhàn)。

實際上，在這些投訴背后，近年來貨拉拉也多次遭到相關(guān)監(jiān)管部門約談。外界統(tǒng)計，2021年至2023年，貨拉拉遭遇交通運輸部共12次約談。這些約談中，核心也都指出要確保司機訴求及權(quán)益。

2023年11月3日，交通運輸新業(yè)態(tài)協(xié)同監(jiān)管部際聯(lián)席會議辦公室對貨拉拉進行約談，并對滿幫集團、滴滴貨運、快狗打車等平臺公司進行了提醒。約談針對貨拉拉在經(jīng)營管理方面存在的突出問題，要求貨拉拉立即落實約談要求，采取針對性措施，確保全面整改到位。約談強調(diào)，各平臺公司要進一步健全企業(yè)經(jīng)營決策機制和客服體系，暢通司機利益訴求渠道，完善處理機制，切實保障司機合法權(quán)益；要進一步提高思想認識，落實企業(yè)主體責(zé)任，堅決維護行業(yè)安全穩(wěn)定發(fā)展大局。（港灣財經(jīng)出品）