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來源：新浪證券

出品：新浪財經(jīng)上市公司研究院 

作者：坤

近日，電商SaaS ERP提供商聚水潭第三次向港交所遞交了招股書。

三度遞表的背后，是聚水潭對于上市由來已久的渴望。實際上，在2023年6月、2024年3月，聚水潭就已經(jīng)先后兩次向港股遞交上市申請，但均未在6個月內通過聆訊而失效。

而“屢戰(zhàn)屢敗”低于港股上市而言似乎已經(jīng)并非稀奇事。2023年以來，伴隨著A股IPO政策逐漸收緊，大批SaaS公司前赴后繼奔赴港股市場，但這些公司的上市之路卻并非坦途。在一級市場動輒十幾輪融資的高估值公司在港交所門前卻接連受挫，超過兩次遞表已經(jīng)幾乎成為“常態(tài)”，甚至還有公司三次遞表卻依然難以通過聆訊。

而從聚水潭沖擊上市以來披露的業(yè)績來看，“上市難”或也在情理之中。近年來聚水潭的營收增長明顯放緩卻依然虧損，近4年半時間累計虧損近17億元，經(jīng)營性現(xiàn)金流表現(xiàn)仍不穩(wěn)定，盡管一直在營銷費用方面高額投入，但其客戶規(guī)模增長也出現(xiàn)放緩。亟待上市的聚水潭能否撐得起60億估值，仍有待觀察。

全國“最大電商SaaS ERP提供商”背后是花156萬買報告 4年半累虧近17億

聚水潭成立于2014年，目前核心產(chǎn)品為聚水潭ERP，服務并滿足商家客戶在電商平臺上處理電商訂單的關鍵需求，主要功能包括訂單管理系統(tǒng)、倉儲管理系統(tǒng)、采購管理系統(tǒng)及分銷管理系統(tǒng)。而在ERP之外，聚水潭也向客戶提供一定的SaaS工具滿足其財務會計、管理報告及分析、工作流程管理及批發(fā)市場采購等需求。產(chǎn)品的收費模式基本為按年度訂閱或通過處理的訂單數(shù)量進行收費。

招股書中，聚水潭多次提及，公司是中國最大的電商SaaS ERP提供商，占據(jù)23.2%的市場份額。同時，按2023年收入計，聚水潭也是中國第三大電商SaaS提供商，占市場份額的5.7%。

但看似亮眼的市場排名背后卻是聚水潭近兩年花156萬“買”來的市場報告。據(jù)招股書顯示，上述數(shù)據(jù)來源是聚水潭委托灼識咨詢就招股書編制的獨立市場研究報告，2023年6月與2024年初，聚水潭分別向灼識咨詢支付60萬元、96萬元作為編制報告的費用。換句話說，聚水潭在行業(yè)中排名如此靠前的相關數(shù)據(jù)背后，是公司花費了156萬元向灼識咨詢“買”來的市場報告。

更何況，作為電商SaaS ERP賽道的行業(yè)第一的聚水潭，業(yè)績表現(xiàn)卻難言樂觀，連年虧損。

據(jù)招股書顯示，2020-2024上半年，聚水潭實現(xiàn)營業(yè)收入分別為2.94億元、4.33億元、5.23億元、6.97億元、4.21億元，其中2021年-2024上半年分別同比增長47.45%、20.69%、33.29%、34.86%。可以看出，收入盡管保持了持續(xù)增長，但增速卻已明顯放緩。

與此同時，聚水潭至今也仍未走出虧損。2020-2024上半年，聚水潭的年內虧損分別為3.64億元、2.54億元、5.07億元、4.90億元、0.60億元，近4年半的時間內累計虧損近17億元。所幸2024上半年虧損有所收窄，但何時能夠實現(xiàn)盈利仍是未知。

業(yè)績難言樂觀的同時，聚水潭的“造血能力”也并不穩(wěn)定。2020-2024上半年，聚水潭的經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額分別為1.64億元、-0.24億元、0.79億元、2.10億元、0.02億元，其中特別是2024上半年僅有兩百萬元的現(xiàn)金凈流入。

營銷費用高企但客戶規(guī)模增長放緩 能否撐得起60億估值？

在招股書中，聚水潭披露了對于電商SaaS行業(yè)而言橫朗公司經(jīng)營狀況的相關指標，包括客戶數(shù)量、客戶留存率、LTV/CAC等。

從客戶數(shù)量來看，聚水潭的SaaS客戶數(shù)量在2021-2024上半年分別為33.1千名、45.7千名、62.2千名及66.1千名。客戶群體規(guī)模持續(xù)增加，但增幅卻明顯放緩，特別是2024上半年僅增加了不足4千名客戶。而這也與同期聚水潭的收入增長放緩表現(xiàn)一致，按照這樣的趨勢，聚水潭的客戶規(guī)模或將很快面臨天花板。與此同時，2021-2023年聚水潭的凈客戶收入留存率分別為122%、105%、114%，相比2021年，2022-2023年均有所下降。

為了留住老客戶、開拓新客戶，目標客戶群體主要是中小型企業(yè)的聚水潭近年來在營銷方面也持續(xù)投入。2020-2024上半年，公司的銷售及營銷開支分別為1.59億元、2.35億元、3.14億元、3.44億元、1.71億元，每年持續(xù)增長。而在當前聚水潭客戶規(guī)模已出現(xiàn)增長放緩的背景下，未來公司的營銷開支或很難減少。

更何況，當前的客戶規(guī)模與營收均增長放緩、持續(xù)虧損的情形，也與公司曾在一級市場上受到各路資本的熱捧形成了鮮明對比。

據(jù)天眼查顯示，2015-2020年，聚水潭完成了7輪融資，融資總金額近15億元，而其背后的一眾投資方包括阿米巴投資、元璟資本、高盛、紅杉中國、中金資本、藍湖資本等，融資金額動輒數(shù)億元人民幣。2015年天使輪完成后，聚水潭的估值為8300萬元，截至2020年C輪融資完成，聚水潭的估值達到60億元，超過了2015年時的7倍。

但近4年時間過去，如今三沖港股仍未上市的聚水潭，還能撐得起60億估值嗎？