啟動綠鞋機制也難阻破發，小米上市之后面臨重壓觀點
2018-07-09 19:18
小米540億美元估值，既不低價也非克制。
8歲的小米終于今天在香港迎來了自己的上市時刻，一舉創了港股多個第一。既是香港首家同股不同權上市公司；也是香港最大規模的科技互聯網公司IPO。據說還可能在10個交易日后被納入恒生綜合指數，創下港股史上最快紀錄。
綠鞋機制+疑似托盤也難以制止破發
不過，在外界看來，今天小米最大的看點是會不會破發。而事實也確如很多人所預料的那樣，不但以16.6港元破發開盤，而且當天多次反攻也未能收回失地，以16.80港元收盤。這讓多個光環加身的小米多少有些尷尬。
應該說，對于今天的上市，小米準備得非常充分。一方面表現在到現場的人數上，據說包括米粉、媒體和嘉賓在內，小米今天的上市親友團達到了700人之多，陣容非常龐大。另一方面針對這次IPO，小米早早地做足了防破發的技術準備。不但在IPO時就啟動了綠鞋機制，同時在上市首日將小米股票納入認可賣空指定證券名單，以刺激發行人在上市時積極買進。
根據媒體的報道，所謂綠鞋機制，主要在市場氣氛不佳、對發行結果不樂觀或難以預料的情況下使用。目的是防止新股發行上市后股價下跌至發行價或發行價以下，增強參與一級市場認購的投資者的信心，實現新股股價由一級市場向二級市場的平穩過渡，像工行2006年IPO時采用過“綠鞋機制”發行。
除此之外，小米可能還有疑似托盤的友軍相助，因為盤前交易截圖中就看到一單17元買入3800多萬股的大手筆。但即便如此，仍難敵洶涌的拋盤勢力，小米還是迎來開盤破發的尷尬，以16.6港元開盤掛牌。
當然早有預案和思想準備的雷軍，在媒體面前表現得非常有風度。他在接受央視財經記者采訪時說：“小米過去的發展雖然有起有落，但總體還是很順的。這次港股從低點全新開始，未必不是好事，最重要的就是調整心態。”
小米540億美元估值，既不低價也非克制
從最開始的放風2000億美元，到傳言的1000億美元，再到上市的540億美元（今天另有一個算法是485億美元），小米的估值一調再調。為了向投資人解釋小米的價值，雷軍抬出了騰訊和蘋果作榜樣，表示小米的模式集兩家之長，估值當是兩者相乘。
然而香港投資者并不像A股市場的那么好忽悠，他們不只看概念更要看實力。招股書一出，小米估值一路下跌，最終勉強定在了底價17元港幣，小米估值約為543億美元。
對此，劉強東表示贊賞，認為小米保持克制，定價非常實在，低價是想讓股民有錢賺。吳曉波也出來站臺力挺，表示小米未來的長期價值是2000億美元。這些當然只代表他們的個人意見，同時也不能忽視他們各自的身份和利益關系。
眾所周知，京東與小米是非常緊密的合作伙伴，雙方有著龐大的共同商業利益。劉強東在關鍵時刻出來幫忙站場支持雷軍，既是難得的人情也是一樁交易。而吳曉波雖然是媒體人，但也不排除有合作宣傳的可能，這年頭早就沒有了獨立媒體人。更何況他還投了20萬元，這和賭馬一樣，當一個人下注選定某匹賽馬就會立即對它充滿信心，換了我也不例外。
小米上市估值的整個過程非常有策略技巧。先是放了估值2000億美元的大衛星出來試探口風，大家都覺得不可思議。后來又放出了個1000億美元的估值消息，雖然還是高，但給人感覺有誠意了不少。感覺還是貴是吧，于是雷軍割肉般地表示：“我也不想開價了，你們隨便開吧，總不至于連550億美元都不值吧”？
最終以543億美元成交，外界感覺小米誠意滿滿很劃算的樣子。全然忘記了即便按蘋果的20倍市盈率，也不過200億美元估值的現實。小米不是不想賣個更好的價錢，也沒有如劉強東所說的那樣保持克制，只是當前只能賣到這個“低價”而已。
這個價格雖然離小米的上限有些距離，但仍不失為一個理想的價位。雷軍的身價也一舉進入了百億美元富豪行列，看齊國內一線大佬。因此，雷軍可以欣慰地說：小米能夠在目前整體投資環境不好的形勢下順利上市，已經獲得了成功。
投資者的擔心是小米價值不足以支撐估值
小米上米破發，有人把原因歸結為資本寒冬和做空力量。但事實真的如此嗎？我看未必，之所以被外界看低，原因還是小米本身的企業價值不夠：
1、缺乏成長性
小米創業已經8年，能達到目前的成就確實不容易。其中的波折甘苦，只有雷軍和小米人才能感知。外界只能從市場份額來看待小米這些年的起伏波折。小米的成長性故事可以從手機市場增長、品類擴張和國際化三個角度來講。但遺憾的是這三個方面小米都沒有太大的說服力。
國內智能手機市場已經呈現出明顯的T字型，頭部廠商實力相當，誰也吃不掉誰。頭部廠商擠占的多是中小品牌的市場份額，而后者的份額已經很小了。環看四周，蘋果自不用說，華為、VO兄弟個個都不是好惹的對手，小米手機未來的成長空間非常有限。而在品類擴張上，小米主打消費電子產品有所進步，與領先的國內巨頭比仍然處于弱勢。同樣，在國際化方面，小米表現有所起色，但沒有表現出對競爭對手的優勢。這些都難以打動投資者，相信小米未來具有良好的成長性。
2、盈利能力不足
作為一家主打成本領導策略的智能手機公司，小米注定了毛利潤較低。較低的毛利潤率又制約了其他數據，導致小米的現金流和利潤都不理想。小米的毛利率不但低于VO兄弟，同樣也低于老對手華為。當然，我們也可以運用互聯網思維來解釋，小米這是通過低價硬件成本來吸引用戶，最終靠互聯網服務來掙錢。但在專業的投資人眼中，實打實的財務數據才是最有說服力的。非常抱歉的是，目前小米的現金流和利潤數據都不好看。
3、互聯網企業定位未得到認可
艾瑞網的監測數據顯示，小米共有瀏覽器、安全中心、應用商店、游戲中心等4個用戶過億的移動APP。看起來數據似乎不錯，但這些APP多是依靠預裝而來，實際打開率如何不得而知。具體到各個領域，小米都沒有能殺進前三。以其安裝量最大的小米瀏覽器為例，不但沒有打贏QQ和UC，而且被華為和OV兄弟超過。除了應用商店等少數領域外，BAT和頭條系已經全面擠壓了市場空間。
據招股書介紹，小米來自互聯網服務的營收在不斷增長。2015年、2016年、2017年和2018年第一季度，小米的互聯網服務收入分別為32.39億元、65.37億元、98.96億元和32.31億元。但由于互聯網業務與手機業務榮辱與共、無法剝離獨立生存，它更像是一個高利潤的附加業務。因此，手機廠商轉型互聯網服務成功尚難有說服力，小米同樣如此。
上市之后的重壓，小米面臨著兩難抉擇
上市有上市的好處，對于小米這樣的品牌來說就是融資渠道暢通了不少（小米不缺知名度和話題熱度），至少今后不會缺錢了。在補強資金短板之后，其市場擴張和供應鏈上將有望扭轉之前的被動。
誠如雷軍所說，小米上市只是一個開始，今后小米將面臨著新的考驗和挑戰：
1、面對股東壓力，要業績還是要市場？
首先，上市的監管壓力也隨之而來，而股東投資是要回報的。前面說過，小米的成長空間有限，那么股東必然就要求索取股利回報。屆時小米就面臨著要業績還是要市場的選擇。一方面市場不穩定、沒打夠，需要繼續投入，另一方面提升業績需要提升效率、節約運營成本。
2、硬件和互聯網服務如何權衡抉擇
小米的尷尬在于，其互聯網服務都是建立在硬件產品的基礎上。很難想象，沒有小米手機，那些億級的APP能在其他手機上占有多少份額？如果認為小米做硬件是給服務引流，那么這個引流成本其實非常高。然而現階段，小米不可能舍棄硬件業務，畢竟無論從哪個角度看硬件業務都是小米的核心業務，但硬件業務卻又難以給自己帶來利潤。另一個矛盾則在于，互聯網業務營收，很大程度是基于MIUI系統的廣告，而后者以犧牲用戶體驗為代價，如何實現二者的平衡同樣需要很大的技巧。
3、新物種概念如何落地？
從互聯網企業到新物種，小米的定位概念可謂是與時俱進。我不太清楚小米的新物種有哪些新內涵，按之前的說法，似乎是電商、新零售、物聯網等這些業務。其實我一直納悶的是電商、新零售這些業務，除了增加自有產品的銷售外還能給小米帶來什么增值部分？小米會不會向第三方品牌開放呢？概念好說，落地卻很難，期待小米新物種概念落地的表現。
最后，可能有人會關注，小米的股價到底值多少。我想市場是最好的見證者，而小米發布上市后第一份財報將會影響其股價未來走勢，敬請期待。
【作者介紹：螞蟻蟲，科技評論人，專欄作者。微信公眾號：螞蟻蟲miniant-cn）】
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